(리포트 뜯어보기) 정유/화학 - [곡물전쟁(2)] 비료, 곡물, 사료, 축산물 부족을 대비

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▶ 15년 전 Agflation Cycle의 재림? 

2006-2008년(수요): 글로벌 수요 강세에 바이오연료 정책 활성화로 곡물 가격이 급등했으며 => 곡물 생산량 확대를 위해 비료가격도 1~2개월 후행하여 상승/하락했다. 2008년 초, 중국은 자국 농민 보호를 위해 비료에 100% 관세를 발표하며 수출을 사실상 금지했다.

바이오 연료 (생물 연료, biofuel)
바이오매스(biomass)로부터 얻는 연료로 살아있는 유기체뿐만 아니라 동물의 배설물 등 대사활동에 의한 부산물을 모두 포함한다. 바이오 연료는 화석연료와는 다른 재생 가능 에너지이다. 종종 바이오 연료는 바이오에탄올과 바이오디젤을 합해 지칭하는 말로도 사용된다.

바이오 연료로 사용하기 위해 미국에서는 콩과 옥수수를 재배하거나 유럽에서는 아마씨나 평지씨 등이 재배되고 있고 가정이나 산업체의 유기물 쓰레기를 바이오 연료로 전환해 사용한다. 아직은 바이오매스를 태워서 열 에너지를 얻는 방법이 일반적이지만 자동차 연료와 전기 생산을 위한 연료로 전환하는 데 기술개발이 집중되고 있다.

2021-2023년(공급): 이번 Cycle은: 2H21, 1) 중국의 석탄/에너지 규제에 따른 비료 수출 제재와 2) 가스/석탄 부족/강세에 따른 글로벌 암모니아/요소 부족, 3) 미국의 곡물 사고(허리케인/한파/화재)로 인한 부족을 시작으로, 1H22에는 러시아-우크라이나 전쟁으로 인한 1) 비료 직접 수출 제재(18%)와 2) 비료 중간재(염화칼륨/요소/인/암모니아 등) 수출 중단에 따른 글로벌 비료업체들의 가동률 축소, 3) 러/우 농산물 수출(보리 31%, 밀 28% 등)에 대한 우려가 가세된 영향이다.

암모니아
합성 비료의 재료로 사용된다. 질소는 식물이 자라는 데 필수적인 원소 중 하나로, 자연적으로는 토양 속의 일부 세균이 공기 중의 질소를 질소 화합물로 고정하는 질소 고정이 일어나고, 이를 통하여 식물은 질소를 흡수할 수 있게 된다. 비료에 포함된 암모니아는 토양에 질소 공급원으로 작용하여 작물에게 풍부한 질소를 공급해 줄 수 있게 하며, 그 결과 작물 생산량이 증가하게 된다.

1H22 (H = Half, 반기)
2022년 상반기 

* Old vs New Agflation: 표면적인 차이점은 “수요발”과 “공급발” Agflation이나, 이번 공급 감소의 범위(원재료, 중간재, 비료, 곡물)가 전-밸류체인에서 나타나고 있으며, 각 분야의 10~40%에 차질이 발생하고, 현재의 비료부족이 6~18개월 후 곡물 생산 감소로 이어질 수 있다는 점을 고려하면 더 크고 긴 Agflation이 될 수도 있다.

Agflation (애그플레이션)
농업(agriculture)과 인플레이션(inflation)의 합성어로, 농산물 가격 급등으로 일반 물가가 상승하는 현상을 뜻하는 신조어이다.

밸류체인 (value chain, 가치 사슬)
기업에서 경쟁전략을 세우기 위해, 자신의 경쟁적 지위를 파악하고 이를 향상할 수 있는 지점을 찾기 위해 사용하는 모형이다. 가치 사슬의 각 단계에서 가치를 높이는 활동을 어떻게 수행할 것인지 비즈니스 과정이 어떻게 개선될 수 있는지를 조사하여야 한다.

▶ 수혜 산업/종목군 

수혜 종목군은 비료(남해화학 등)/중간재(유니드) > 사료/농기계 업체들로 판단한다. 과거, 비료 개선세가 중간재 대비 높았으나, 러시아/벨라루스발 직접적인 염화칼륨 공급 중단으로, 가성칼륨(유니드) 실적의 추가 강세는 2022년부터 발생할 것으로 전망한다. 과거 Agflation-Cycle 2/3년차 영업이익은 다음과 같다:
- 남해화학 2007/08년 영업이익은 409억원(YoY +662%)/2,401억원(YoY +488%), 
- 유니드 2007/08년 영업이익은 228억원(YoY +8%)/609억원(YoY +167%) 

남해화학
동사는 비료 및 동 부산물의 생산·판매 등을 목적으로 1974년 5월에 설립되어 1995년 11월 10일 한국 거래소에 상장됨. 주요 사업 부문으로는 비료 화학 사업 부문, 유류제품 사업이 있으며, 신사업으로 나노실리카 사업 및 반도체용 암모니아수 사업을 추진 중임. 화학산업은 비료, 사료, 식품, 의약품을 비롯한 각종산업의 중간 원료로 공급되기 때문에 경기변동에 비교적 민감하며, 전방수요산업의 경기 동향과 밀접한 관련이 있음.
출처 : 에프앤가이드

유니드
동사는 1980년 5월 10일에 '한국카리화학 주식회사'로 설립되어 2004년 12월 3일 유가증권시장에 상장됨. 동사의 주요사업 내용으로는 가성칼륨, 탄산칼륨 등 화학제품의 제조 및 판매, 증기 및 온수공급, 발전전기의 제조 및 판매, 산림개발 및 조림사업 등이 있음. 보드 사업부와 관련하여 동사의 주요 고객은 전국 각 지역의 건자재 도매업체 및 가구 제조업체임.
출처 : 에프앤가이드

YoY (Year on Year)
전년 대비 증감률

 

비료/곡물 Insight & Fact-Sheet

러시아/우크라이나 곡물 생산량
1) 러/우 경지 면적: Global M/S 11%
2) 러/우 생산량: Global M/S 9%
3) 러/우 칼로리 기준: Global M/S 12%
4) 러/우 수출량: Global M/S 21%
5) 러시아의 비료 생산량은 Global M/S 18

M/S (market share, 시장 점유율)
경쟁 시장에서 어떠한 상품의 총 판매량 가운데 한 기업의 상품이 차지하는 비율을 말한다. 곧, 특정 산업, 가령 선철 등의 제품 시장에서 취급되는 전 거래량 중에서 한 기업이 정하는 비율을 가리킨다.

 

비료/곡물 가격 강세의 원인

비료 강세의 원인은 1) 중국/러시아의 석탄/가스 제재로 인한 => 암모니아 부족 => 요소 부족 => 요소계 비료(비료 중 55%) 부족/상승이다. 2) 또한, 중국을 포함한 비료국들은 자국 농민 보호를 위해 수출을 제재/중단하기 시작했으며, 3) 러시아는 자체적인 수출 중단을 시작했다. 4) 2H21부터 시작된 비료 부족으로 곡물 부족을 대비해 수요가 개선된 부분도 있을 것이다.

곡물 강세의 원인은: 1) 운임 차질/상승 및 2) 2021년 미국의 천재지변(허리케인/한파/화재 등)으로 인한 곡물 생산 감소가 8.9b$(11조원)에 달했기 때문이다. 2021년 미국 순수출 목표가 19.5b$이었기에 공급이 원활하지 않았을 것으로 추측된다. 3) 우크라이나(수출 M/S 12%)의 경우, 4월부터 파종을 시작해야 하는데, 현재 피난 중이며, 디젤 부족 등으로 2022년 하반기 생산차질이 예상된다.

b (billion, 빌리언)
1,000,000,000 (10⁹): 10억

 

비료 부족 및 러시아/우크라이나 전쟁으로 인한 현상

1) 미국 농가 기준 비료가 농장 Cash Cost의 15%에 해당
2) 2022년 미국 비료가격을 보수적으로 YoY +50% 가정하더라도, "Farm"당 원가는 128,000$/년 상승을 경험할 것이라 연구 (Texas A&M)
3) 가격 상승도 문제지만, 40%의 농부들이 (철도)물류 문제 등으로 비료 구입자체에 어려움을 겪고있음 (Purdue Univ)
4) 식량 수출국들은, 자급률 강화를 위해 수출용 곡물 => 내수용 곡물 생산을 확대하는 움직임 나타나고 있으며, 이집트 빵값은 이미 50% 이상 상승

Cash Cost (현금비용)

Texas A&M University (텍사스 A&M 대학교)
미국 텍사스주 칼리지스테이션(College Station)에 위치한 주립 대학으로 A&M 또는 TAMU라고도 부른다. 국립우주항공국(NASA), 국립보건국(NIH), 국립과학원(NSF), 해군연구소(Office of Naval Research)와 공동으로 연구를 하고 있는데, 동물복제 분야에서 가장 앞서가면서 석유공학에서도 최정상의 연구결과를 내놓고 있다.

Purdue University (퍼듀 대학교)
미국 인디애나 주의 웨스트 라피엣 시에 위치한 최상위권 명문 공립대학이다. 웨스트 라피엣에 있는 본 캠퍼스에는 총 200개 이상의 학부 전공, 69개의 석사·박사 프로그램, 약학, 수의학 전문대학원 과정을 제공한다. 퍼듀대학은 미국에서 가장 큰 규모의 공과대학을 가지고 있으며 농대로도 유명하다. 공과대학에서 특히 항공우주, 산업, 기계, 전기/전자공학과는 미국 공대 순위 10위 안에 들어간다. 이밖에도 약대, 경영대, 화학과, 언어병리학과, 신문방송학과, 컴퓨터공학과 등이 잘 알려져 있다.

 

관심종목 Comment

남해화학 (4Q21 실적 Review)
- 2021년 매출액은 암모니아 유통 및 제품 판매가격 상승에 YoY +44% 상승
- 4Q21 영업이익은 123억원으로, 비수기임에도 불구하고 대폭 개선
- 통상, 연초 계약한 내수 판매가격이 유지되기 때문에, 원재료 상승은 부정적이지만, Global Shortage로 인해, 수출(비중 50%) 가격에 전가한 것으로 분석됨
- 2022년 매출액은 추가 상승할 것. 2021년 말 높은 비료/원재료 가격을 감안, 판매가격은 높은 수준으로 계약되었을 것이며, 추가 판가 인상도 가능한 시황이기 때문

4Q21 (Q = Quarter, 분기)
2021년 4분기

Shortage (쇼티지)
부족, 결핍, 동이 남, 부족액(량)

유니드 (BUY, TP 14만원)
- 염화칼륨 부족으로 인한 경쟁사들의 가성칼륨 생산차질로, 시황 대폭 개선을 기대. 반면, 유니드는 원재료를 전량 캐나다에서 구입하기 때문에, Full 가동 가능
- 현재 원가 인상분은 모두 가성칼륨 판가로 전가시키고 있으며, 4~6월 가성칼륨이 부족해지며 2008년 Cycle(YoY +167%)을 기대[그림 6 참고]. 현재 3배가량 늘어난 Capa를 감안, 2022~2023년 연간 실적은 현재 기대 중인 2,214~2,342억원(YoY +31%/+6%)를 크게 상회할 가능성도 있어 보임

TP (Target Price, 목표주가)
애널리스트 기업의 영업 가치와 실적 추정치, 업황 등을 분석해 향후 1년 또는 3∼6개월 이내에 주가가 도달할 수 있다고 예측한 최고 가격

판가 (판매가, 판매 가격)

Capa (capacity, 수용력)
고정된 인력과 기계에서 생산할 수 있는 최대의 생산량

 

 

 

22/03/23 한화투자증권 Analyst 전우제

 

 

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마치며

 

러시아-우크라이나 전쟁이 장기화되면서 비료, 곡물, 사료, 축산물에도 영향을 주고 있는 듯합니다. 처음에는 테마성일 거라 생각했었는데 미국의 자료들을 보면 꼭 그렇지도 않을 수 있겠다는 생각이 드네요. 실제 우리나라도  밀가루 공급에 차질을 빚고 있다는 소식을 접했었는데 세계 경제가 서로 유기적으로 연결되어 있음을 다시 한번 느낍니다. 저도 항상 시장을 긍정적으로 보려 노력하는데 이번 여파가 적지 않을 것 같기도 하네요.

 

 

 

감사합니다. 오늘도 많이 배우고 갑니다.😊