[에코프로에이치엔] 기업개요 동사는 '에코프로' 에서 인적분할되어 2021년 5월 27일 재상장함.
환경오염 방지 관련 소재 및 설비 산업, 정밀화학소재 제조 및 판매업, 에너지 절약 소재 및 설비 사업, 전기전자ㆍ반도체 소재의 제조 및 판매를 목적으로 함.
또한 온실가스 제거소재 제조 및 판매업, 온실가스 감축 및 제거장비 제조 및 판매업, 환경관련 시스템 엔지니어링 및 공사업을 목적으로 함.
출처 : 에프앤가이드
Ⅰ. Summary
투자의견 매수, 목표주가 220,000 원으로 커버리지 개시 투자의견 매수와 목표주가 220,000원을 제시하며 커버리지를 개시한다. 목표주가는 12MF 예상 EPS에 목표 PER 28배를 적용하여 산출했다. 높은 성장성(2025F 연평균 매출액 성장률 +32%)과 전기차/2차전지, 신재생에너지 등 친황경 업종의 Valuation을 감안하면 현재 주가 수준(12MF PER 18배)은 분명 저평가 상태다. 인적분할 이전 Hidden Value의 부각이라는 측면에서 재평가에 대한 기대감은 여전하다.
커버리지 (coverage) 애널리스트가 특정 종목에 대한 분석 보고서를 발행하고, 지속 발행할 예정.
12MF(12 Month Forward) 12개월 선행
EPS (Earning Per Share, 주당순이익) 기업이 1주당 얼마의 순이익을 냈는가를 나타내는 지표이다. 예를 들어 발행주식이 10,000개인 기업이 순이익 1,000원을 냈다면 주당순이익은 0.1이 된다. EPS는 주로 PER을 계산하기 위한 값으로 이용되며 단독으로는 별로 사용되지 않는다.
PER (Price Earnings Ratio, P/E) 주가수익비율(주가/주당순이익) = Price/EPS. 주가를 1주당 순이익 (EPS)으로 나눈 값이다. 예를 들어 주가 10,000 원짜리 기업이 주당 1,000 원의 순익을 거뒀다면 PER은 10배가 된다. 주가 5,000 원짜리 기업이 주당 1,000 원의 순익을 거뒀다면 PER은 5배가 된다. 즉 두 기업은 이익은 같은데도 전자의 기업은 주가가 두배로 평가되어 있는 셈이다.
2025F (F : Foward) 2025년 추정치. F는 Forecaste의 의미가 있다. 아직 도래하지 않은 미래에 대한 추정치이고 기존의 실적과 여러 변수들을 고려해서 애널리스트가 산출하는 추정치이다.
Valuation(밸류에이션) 기업, 업종, 시장 등 다양한 평가 대상의 내재된 가치 대비 시장 평가 수준을 뜻한다.
인적분할 기업분할의 한 형태. 대한민국 상법에서는 1998년 개정 시에 도입된 제도이다. 상법상 회사를 분할할 때, 신설회사의 주주 구성비율이 기존회사의 주주 구성비율과 동일한 것이 바로 인적분할이다. 예를 들어, A회사를 인적분할하여 A회사와 B회사 두 개로 나뉘어졌다고 하자. 분할 전 A회사의 주주 구성은 갑이 50%, 을이 39%, 병이 11%의 주식을 보유하고 있었다면, 인적분할의 결과로 신설된 B회사의 주주 구성 역시 갑이 50%, 을이 39%, 병이 11%의 지분을 보유하게 되는 것이다.
Hidden Value (숨겨진 가치)
투자 포인트: 1) ESG 확대, 2) 기술 경쟁력, 3) 신사업 추진 코로나19라는 유례없는 상황을 겪으면서 환경에 대한 위기 의식은 더욱 고조되었다. 인류의 생존 문제와도 직결되는 이슈이기 때문이다. 환경과 관련된 문제는 더 이상 선택이 아닌 필수의 영역에 해당한다. 핵심적인 투자 포인트도 여기에 있다.
1) ESG 트렌드 확산에 따른 최대 수혜가 기대된다. 실적이 모두 환경 사업에서 창출되기 때문에 주요 제품 전반에 걸쳐서 수요 확대가 나타날 수 있다. ESG의 본질은 비재무적 요소에 대한 평가다. 그런데 ESG가 성장의 지표로도 인식되기 시작했다. 비용, 수요 등 재무적 요소에도 영향을 주기 시작했기 때문이다.
ESG (Environmental, social and corporate governance, 환경, 사회, 기업 지배구조) 기업이나 비즈니스에 대한 투자의 지속 가능성과 사회에 미치는 영향을 측정하는 세 가지 핵심 요소이다. 이 기준은 기업의 미래 금융 성적(투자 수익과 위험성)을 더 잘 파악할 수 있도록 도움을 준다.
2) 환경 문제가 필수더라도 당연히 효율적인 방식이 선호된다. 고객사 입장에서 가성비가 중요하다는 뜻이다. MW System 중심의 기술력이 주목받는 이유다. 에너지 효율이 30% 이상 높아 운영 비용이 저렴하기 때문이다. 초기 설치 비용이 높음에도 국내외 고객사가 확대되고 있는 이유다.
MW (Microwave, 마이크로파) 진동수가 약 1-1000GHz이고 파장이 1㎜-1m 인 전자기 복사선과 유사한 파장이 매우 짧은 파이다. 이 마이크로파의 특징은 직진성이 있고 반사굴절 및 간섭 등의 성질이 빛과 유사한 전자기파를 가리킨다.
3) 2024년부터는 2차 도약기이다. 신사업 덕분이다. 가장 가시화된 사업은 CDM이다. 총 2개 그룹(합산 2.5백만톤/년 규모)으로 진행되며, 2024~25년부터 매출 발생이 예상된다. MW 기술의 확장도 기대된다. 제습, Air Dryer 공정에서의 활용이 대표적이다. 계열사인 에코프로비엠을 통해 테스트를 진행하고 있다. 전방산업 확대의 기회다.
CDM (Clean Development Mechanism, 청정개발체제) 전 세계적으로 심화되고 있는 지구 온난화 현상을 완화시키기 위하여 선진국(Annex I 국가)과 개도국(Non-Annex I 국가)이 공동으로 추진하는 온실가스 감축사업이다.
CDM사업은 일거양득의 효과를 가지고 있다. 선진국은 개도국에서 온실가스를 줄일 수 있게 되어 자국의 감축비용을 최소로 낮출 수 있고 개도국은 친환경 기술에 대한 해외 투자를 받게 되어 자국의 개발을 지속 가능한 방향으로 유도할 수 있기 때문이다. CDM사업을 통해 기업들은 감축실적 크레디트(Certified Emission Reductions : CERs)를 획득하여 감축의무 대상국에 판매할 수 있다.
이를 위해서는 두 단계에서 CDM사업평가를 받아야 하는데 첫 번째로 사업계획 단계에서 타당성확인(Validation)을 받아야 하고 두 번째는 사업 이행 과정에서 감축실적에 대한 검증(Verification)을 받아야 한다. 이러한 평가를 수행하는 전문기관을 CDM운영기구 (Designated Operational Entity)라고 하며 UN기후변화협약 당사국총회에서 지정한다.
Air Dryer (에어 드라이어) 먼지, 유분, 수분 등의 오염물질 (Contamination)을 일정 부분 감소시켜 주는 역할을 한다.
에코프로비엠 동사는 2016년 5월 1일을 분할기일로 하여 주식회사 에코프로의 2차전지소재 사업부문이 물적분할되어 신설됨. 증권신고서 제출일 현재 9개의 국내 계열회사가 있으며, 상장사는 1개사, 비상장사는 8개사임. 2013년 하이니켈계 양극활물질 중심으로 사업 재편을 한 이후부터 NCA 분야에서 시장점유율을 꾸준히 높이고 있음. 테슬라사의 EV용 배터리 소재로 납품하고 있는 스미토모에 뒤이어 세계 2위의 시장점유율을 확보 중임. 출처 : 에프앤가이드
전방산업 - 전방산업: 어떤 재료나 소재 따위를 이용하여 특정 제품을 생산하거나 판매하는 산업을 통틀어 이르는 말. 최종 소비자가 주로 접하는 업종. - 후방산업: 특정 제품의 재료나 소재 따위를 생산·판매하는 산업을 통틀어 이르는 말. 제품 소재를 주로 만드는 업종.
2021 년 매출액 1,681 억원(+74% YoY), 영업이익 331 억원(+120% YoY) 전망 2021년 매출액은 1,681억원으로 전년 대비 74.1% 증가가 예상된다. 미세먼지 저감 사업의 매출액이 대폭 증가(+402% YoY)하겠다. 영업 레버리지 효과에 따른 전사 수익성 개선(OPM +4%p YoY)도 기대된다. 분기별로는 연간 실적의 약 80%가 4분기에 발생하겠다. 매년 발생하는 계절성이다. 1~3분기 실적만으로 걱정할 필요는 없다는 뜻이다. 2025년까지 연평균 매출 성장률은 32%로 예상된다. 기존 사업의 성장 가운데 신사업 추진을 통한 제 2의 도약기를 기대한다. 신규 고객사 확보는 반영하지 않은 보수적인 추정치이다. 추가적인 성장의 여력과 가능성도 남았다는 뜻이다.
YoY (Year on Year) 전년 대비 증감률
영업레버리지 기업이 영업활동 시 발생하는 영업비용을 고정비와 변동비로 분류했을 때, 영업비용 내의 고정비 부담 정도를 의미한다. 생산이나 판매 등에 소요되는 비용인 영업비용 중 고정비의 비중이 클수록 영업 레버리지도 커진다.
OPM(Operating Profit Margin, 영업이익률) 회사의 영업이익(OP)을 순매출로 나눈 값을 의미한다.
Ⅱ. 기업 개요
친환경을 넘어선 찐환경 기업의 등장 에코프로의 인적분할을 통해 설립(분할기일 5월 1일)된 분할 신설 회사다. 분할 전 에코프로가 영위하던 환경 사업을 승계했다. 모든 실적이 환경 사업에서 창출된다는 점이 특징적이다. 사업부는 미세먼지 저감 솔루션, 온실가스 감축 솔루션, 클린룸 케미컬 필터 등으로 구분된다. 매출 비중은 각각 18%, 40%, 42%(2020년 연간 기준) 등이다.
미세먼지 저감은 제조업 공정 등에서 발생하는 VOCs(휘발성 유기화합물)를 제거하는 기술이다. 온실가스 감축은 지구온난화지수가 상대적으로 높은 과불화탄소(PFCs)의 저감이다. 클린룸 케미컬 필터는 각종 유해가스를 제거하는 소모품이다. 온실가스와 케미컬 필터의 경우 반도체, 디스플레이 분야가 주요 고객이다. 신사업으로는 CDM(탄소배출권) 사업과 MW 기술의 확장을 준비하고 있다.
VOCs (Volatile organic compound, 휘발성 유기화합물) 유기화합물 중 상온에서 기화되는 특성을 가진 화합물을 의미하며 일반적으로 상온은 섭씨 0도 이상 섭씨 40도 이하를 이야기한다. 비점이 낮아 대기중으로 쉽게 증발되는 기체ㆍ액체상 유기화합물의 총칭이다.
<대기환경보전법> 탄화수소류 중 석유화학제품, 유기용제, 그 밖에 물질로서 환경부장관이 중앙행정기관의 장과 협의하여 고시하는 물질을 말한다
PFCs (Perfluorocarbons, 과불화탄소) 냉매, 소화기 및 폭발방지물, 분무액, 솔벤트용제, 발포제 등으로 쓰이는 가스이다. 오존층을 파괴하는 염화불화탄소를 대체하여 쓰이고 있으나 지구온난화 현상을 유발하는 온실가스의 하나로 알려져 있다. 2017년 1월 17일 개정된 대기환경보전법에서는 과불화탄소를 이산화탄소, 메탄, 아산화질소, 수소불화탄소, 육불화황과 함께 온실가스로 규정하고 있다.
미세먼지 저감, 온실가스 감축, 케미컬 필터 등은 환경 관련 영역 중에서도 대기오염 문제와 밀접한 연관이 있다. 대기오염의 경우 지구 온난화의 원인으로 꼽힌다.
지구의 온도 변화는 인류의 삶에 중차대한 영향을 미친다. 평균 기온이 1.5도 넘게 상승하면 생존 한계온도(35도)를 넘어서면서 인류의 40%가 생존을 위협받을 것으로 예측(미국 프린스턴대)되기도 한다. 지구 온난화와 관련하여 다양한 주장들이 존재하지만 대기 오염과 관련된 인간 활동이 주원인으로 지목(NASA GISS, 2016년)된다.
NASA GISS (NASA Goddard Institute for Space Studies, 미 항공우주국 고다드 우주연구소) 1988년 NASA GISS를 이끌고 있던 과학자 제임스 한센(James Hansen) 박사가 지구 온난화에 대해 경고하여 세계적인 논의가 촉발되는 계기가 됐다.
코로나19라는 유례없는 상황을 겪으면서 환경 문제에 대한 위기의식은 더욱 고조되었다. 주요국에서 환경 규제가 강화되고 있는 이유다. 지난 4월 기후정상회의에서도 온실가스 감축, 배출권 거래 제도 확대 등에 대한 논의가 이뤄졌다. 인류의 발전과 함께 지구 온도 역시 상승세를 경험했다. 앞으로의 작은 변화는 되돌릴 수 없는 결과를 야기할 수 있다. 환경과 관련한 문제는 이제 더 이상 선택이 아닌 필수의 영역이라는 뜻이다.
Ⅲ. 투자 포인트
1) ESG 트렌드 확산의 최대 수혜 ESG 활동에 대한 관심이 높아짐에 따라 수혜가 기대된다. 환경(Environment) 분야와 밀접한 관련이 있는 에코프로에이치엔에게는 호재이기 때문이다. 기업들이 환경 관련 활동을 확대할수록 에코프로에이치엔의 주요 제품에 대한 수요가 확대되는 구조다. 모든 사업부 전반에 걸쳐서 긍정적인 영향을 기대 가능하다.
금융 시장에서는 이미 발 빠르게 ESG를 트렌드로 받아들이기 시작했다. ESG 평가에 기반한 투자가 확대되고 있다. 1Q21 기준 글로벌 ESG 관련 ETF/ETP의 AUM(운용자산 규모)은 2.5천억달러(vs. 2015년 1백얼달러)에 이른다. 2020년을 기점으로 가파른 증가세가 나타나고 있다. 물론 성과(수익률)도 좋다.
1Q21 (Q = Quarter, 분기) 2021년 1분기
ETF (Exchange Traded fund, 상장지수 펀드, 상장지수투자신탁) 주식시장에서 거래가 가능한, 거래 목적의 투자신탁(펀드) 상품이다. ETF는 주식, 원자재, 채권 등 자산으로 구성되며, 거래되면서 순자산가치로 수렴한다. 대부분의 ETF는 S&P 500 또는 MSCI EAFE와 같이 인덱스를 따라간다. 거래비용이 낮고, 세금이 적으며 주식과 비슷한 특징이 있어서 투자자산으로서 매력적이다. ETF는 상장지수 상품 중 가장 인기 있는 유형이다.
AUM (Asset Under Management, 총 운용자산) 벤처캐피탈이 운용하는 벤처펀드 운용자산의 총합계를 의미한다. 일반적으로 벤처캐피탈의 규모와 투자 여력을 나타 낼 때 사용되는 주요 지표이다.
ESG의 본질은 비재무적 요소에 대한 평가다. 재무제표만으로는 표현되지 않는 분야에 대한 평가이기 때문이다. 그런데 ESG가 성장의 지표로도 인식되기 시작했다. 재무적 요소에도 영향을 준다는 뜻이다. 1) 주요국에서의 규제 강화로 환경 설비가 의무화(=비용증가)되고 있고, 2) 소비자들의 인식 변화가 제품 구매 패턴 변화(=수요 변동)로 이어지고 있다. 대한상공회의소의 조사 결과에 따르면 기업의 ESG 활동이 제품 구매에 영향을 주는지를 묻는 질문에 63%가 ‘영향이 있다’고 답했다.
기업이 생산하는 제품에 대한 수요와 비용은 재무적 평가(매출액, 이익 등)와 직결되는 요소다. 더 이상 ESG가 기업들에게 선택의 문제가 아닌 근본적인 이유다. 환경 분야에서 주요 평가 척도는 온실가스, 유해화학물질, 폐기물 등의 배출량이다. 모두 에코프로에이치엔의 사업 영역에 해당한다. 특히 MW System 기반의 기술력이 핵심이다. 고객사들로 하여금 에너지 절감을 통한 비용 효율화를 가능하게 하기 때문이다. 향후 견조한 수요 성장과 ESG 트렌드 확산에 따른 최대 수혜를 기대하는 이유다.
2) 비싸도 고객사가 찾는 이유? 가.성.비. 핵심 사업 중에서 향후 가장 높은 성장(2025F 연평균 매출 성장률 +53%)이 기대되는 분야는 미세먼지 저감 솔루션이다. VOCs(휘발성 유기화합물)를 제거하는 기술을 기반으로 토탈 솔루션을 제공하는 사업이다. VOCs는 대기 중으로 쉽게 증발되는 유기화합물에 대한 총칭이다. 인체에 유해(발암성)하다는 점 외에도 오존층 파괴, 지구온난화, 광화학 스모그 등의 환경 문제를 야기한다. 주요국에서 배출을 강하게 규제하고 있는 이유다. 유기용제(도장, 세정, 세탁 등) 사용 과정에서 가장 많이 배출(한국 기준 64%)된다.
VOCs의 저감/제거에는 다양한 방식이 존재한다. 연소, 건식(흡착), 습식(흡수) 등이 대표적인 기술들이다. 고온에서 분해되는 VOCs의 특성상 연소 방식이 상대적으로 처리능력이 우수하다. 에코프로에이치엔의 기술적 우위도 연소 처리 방식에 있다.
1) 촉매 기술에 강점을 보유하고 있다. 직접 연소의 경우 800~1,000℃에 이르는 높은 온도가 필요하지만 촉매를 활용(RTO+CTO)하는 경우에는 300~400℃ 수준이면 충분하다. 2) Microwave(MW) 기술 확보다. 전자레인지와 같은 원리이지만 산업용으로 확장하는 경우 위험성이 높아 쉽지 않은 기술이다. 세계 최초로 MW를 활용하여 VOCs 제거 기술을 상용화했다는 사실은 진입장벽 등의 측면에서 의미가 크다는 뜻이다.
RTO (Recuperative/Regenerative Thermal Oxidizer, 축열연소산화설비) 축열재를 열회수 매체로 사용하는 직접연소식 에너지 절감형 소각로 시스템이다. 이 기술은 유기용제나 유기성 악취를 제거함과 동시에 발생하는 연소열을 축열재로 회수하여 대기오염을 방지하고 폐열을 생산공정의 열원으로 사용할 수 있는 시스템이다.
CTO (Catalytic Thermal Oxidizer, 촉매연소산화설비) 촉매를 이용하여 배기가스 내에 함유되어 있는 악취물질을 연소(접촉산화반응)하고, 무취화시키는 방법으로 화학적으로는 보통의 연소분해와 같다. 촉매 물질은 연소에 참여하여 반응을 촉진시켜주는 조력자 역할을 하면서 저온, 저농도의 연소로부터 질소산화물(NOx) 생성을 크게 줄이고 에너지 절감 효과를 크게 제고할 수 있는 기술이다.
결국 고온 처리가 요구되는 VOCs 제거에 있어서 위와 같은 기술은 고객사 입장에서 운영비 절감을 야기한다. 설비 단가가 높아 초기 투자비가 크다는 단점이 있지만 운영비 절감을 고려하면 이득인 셈이다. 에너지 효율이 30% 이상 높기 때문에 1~2년 내 투자비 회수가 가능하다. 상대적으로 높은 가격에도 불구하고 국내외 고객사가 확대되고 있다는 사실이 이를 입증한다. 최근 일본 전자 업체와 공급 계약을 체결한 것이 대표적인 사례다. 시운전 이후 표준 설비로 인정받는 경우 생산라인 전체로 확대되며 1천억원 이상의 매출 창출이 예상된다. 추가적인 매출 성장의 여력도 높다는 뜻이다.
3) 신사업을 통한 성장성 확보 2024년부터는 Top-line 성장이 재차 크게 확대되는 시기다. 신규 사업 진출이 예상되기 때문이다. CDM, MW 기술 확장 등이 이에 해당된다.
Top-line (탑라인) 손익계산서의 최상단인 매출을 말한다.
1) 가장 가시화된 사업은 CDM(청정개발체제)이다. 교토의정서 규정에 따라 선진국이 개도국에 온실가스 감축 투자를 진행하고, UNFCCC에 감축 실적(CER)을 인정받는다. 이를 탄소배출권 시장에 판매하여 수익화하는 제도다. 국내에서 이와 동일한 사업을 진행하는 대표적인 업체로는 휴켐스(질산 공장 보유, 연간 1.6백만톤 인증)가 있다.
UNFCCC (United Nations Framework Convention on Climate Change, 기후 변화에 관한 유엔 기본 협약) 온실 기체에 의해 벌어지는 지구 온난화를 줄이기 위한 국제 협약이다. 1992년 5월 브라질 리우데자네이루에서 열린 INC회의에서 기후변화협약을 채택하였다. 기후변화협약은 선진국들이 이산화탄소를 비롯 각종 온실 기체의 방출을 제한하고 지구 온난화를 막는 게 주요 목적이었다.
CER (certified emission reduction, 탄소배출권인증감축량, 공인인증감축량) CDM 사업을 통해서 온실가스 방출량을 줄인 것을 유엔의 담당기구에서 확인해 준 것을 말한다. 이러한 탄소배출권은 배출권거래제에 의해서 시장에서 거래가 될 수 있다. 선진국이 개발도상국에 가서 온실가스 감축사업하면 유엔에서 이를 심사·평가해 일정량의 탄소배출권(CER)을 부여한다. 이 온실가스 감축사업을 청정 개발 체제(CDM) 사업이라고 한다. 선진국뿐 아니라 개도국 스스로도 CDM 사업을 실시해 탄소배출권을 얻을 수 있는데, 한국은 이에 해당한다.
휴켐스 동사는 2002년 9월 15일에 설립되었으며, 2002년 10월 7일에 유가증권시장에 상장함. 2006년 태광실업이 남해화학으로부터 인수한 정밀화학기업으로, 질산을 토대로 DNT, MNB, 초안을 생산함. 한국바스프, ㈜한화, 한화케미칼, OCI 등과 장기공급 계약을 맺고 질산을 공급하고 있음. 경기에 민감한 반도체와 자동차 및 가구·건설 내장재가 질산 수요의 대부분을 차지하고 있어 국내 경기에 민감함. 출처 : 에프앤가이드
에코프로에이치엔은 중국 업체들과 함께 사업을 진행한다. 총 2개 그룹으로 1그룹(1.0백만톤/년)과 2그룹(1.5백만톤/년) 각각 2024년, 2025년부터 매출 발생이 예상된다. 배출권 가격을 18.1천원(5월 한국 평균)으로 가정 시 매출 규모는 4.5백억원에 이른다. 가격 3만원 기준 예상 마진율은 30% 내외다. 올해 7월부터 3차 계획 기간이 본격적으로 시행되면 국내 배출권 가격은 반등할 가능성이 크다. 코로나19 확산 이전 2020년의 고점은 42.5천원이었다. 이 경우 매출액은 1천억원에 이르며 마진율은 40% 수준까지 상승이 가능하다. 참고로 유럽의 배출권 가격은 약 7만원(5월 평균)이다.
2) 미세먼지 저감 솔루션 사업에서의 핵심 기술인 MW(Microwave) System의 기술 확장도 기대된다. VOCs 제거에서와 마찬가지로 에너지 효율(Energy Saving) 측면의 강점을 활용할 수 있기 때문이다. 제습, Air Dryer 공정에서의 활용이 대표적이다.
MW 기술을 활용한 VOCs 제거의 경우 국내 조선사를 시작으로 다양한 전방산업으로 고객사를 확장하는 단계이다. 제습, Dryer로 영역을 넓히는 경우 2차전지, 전자재료(IT) 등으로의 고객사 전방산업 확장이 기대된다. 계열사인 에코프로비엠(2차전지 양극재)의 생산 라인에서 테스트를 진행하고 있다.
2차 전지 (secondary cell, storage battery, rechargeable battery) 외부의 전기 에너지를 화학 에너지의 형태로 바꾸어 저장해 두었다가 필요할 때에 전기를 만들어 내는 장치를 말한다. 여러 번 충전할 수 있다는 뜻으로 "충전식 전지"라는 명칭도 쓰인다. 흔히 쓰이는 이차 전지로는 납 축전지, 니켈-카드뮴 전지(NiCd), 니켈-메탈 수소 전지(Ni-MH), 리튬 이온 전지(Li-ion), 리튬 이온 폴리머 전지(Li-ion polymer)가 있다.
양극재 리튬의 공급원으로써, 전지가 충전/방전 시 양극재의 결정격자로부터 리튬을 방출/흡수하여, 전지 내에 전기에너지를 저장/방출 가능하게 해 주는 주원료이다. 어떤 양극활 물질을 사용하느냐에 따라 배터리의 용량과 전압이 결정된다. 니켈을 많이 포함하면 용량이 증가, 음극과 양극의 전위차가 크면 전압이 증가한다.
국내 업체들 중에서는 신성이엔지의 사업 영역과 유사하다. CE(클린환경) 사업부 내에서 드라이룸 시스템, 제습기 등이 2차전지, OLED(디스플레이) 등을 전방 고객사로 두고 있다. V-master(휘발성 물질 제거 장비)를 통한 VOCs 역시 공통점이다.
신성이엔지 1977년도에 신성기업사로 설립. 2008년도에는 인적분할해 주식회사 신성이엔지(클린룸장비) 및 신성에프에이(자동화 설비)를 신규로 설립함. 2009년도에는 에너지 전문기업으로 등록하여 태양전지 사업을 본격화 함에 따라 2011년도에는 신성솔라에너지로 사명을 변경. 2018년 1월 19일 이사회 결의 및 2018년 5월 1일을 기준일로 하여 자동화 설비 사업부문을 물적분할하였음. 출처 : 에프앤가이드
OLED (Organic Light-Emitting Diode, 유기 발광 다이오드) 빛을 내는 층이 전류에 반응하여 빛을 발산하는 유기 화합물의 필름으로 이루어진 박막 발광 다이오드(LED)이다.
제어 방식에 따라 PM OLED(Passive Matrix -, 수동형 유기 발광 다이오드)와 AM OLED(Active Matrix -, 능동형 유기 발광 다이오드, '에이엠 오엘이디'라 읽는 것이 맞으나, 이를 활용한 삼성의 자사 제품 광고에서 "아몰레드"로 홍보하면서 이러한 이름으로 더 잘 알려져 있다.)로 나뉘며, 발광 방식과 유기물 등에 따라 다시 구분된다. OLED 픽셀은 직접 빛을 내기 때문에 백라이트가 필요 없으며, 빛의 표현 범위가 LCD보다 더 넓으며 검정 수준이 뛰어나다. 또한 LCD에 비교하여 1000배 빠른 응답 속도(소자의 경우만 그렇고, 실제로는 회로의 RC delay로 인하여 큰 차이는 없다.)를 가지고 있으며 휠 수도 있다.
4) 안정적인 Cash-Cow 케미컬 필터 사업은 안정적인 Cash-Cow에 해당한다. 미세먼지 저감, 온실가스 감축도 토탈 솔루션이라는 측면에서 PM(유지보수)을 통해 안정적인 실적 창출이 가능하겠다.
Cash-Cow (캐시카우) BCG 매트릭스에서 도입된 용어. 수익창출원으로 확실한 자금원을 의미한다. 발전 가능성은 낮지만 꾸준한 수익을 내는 기업 또는 제품을 말한다. 대표적인 경우가 철강이나 정유 등의 시설 투자업.
PM (Preventive Maintenance, 예방정비)
1) 케미컬 필터는 반도체 및 디스플레이 공정의 클린룸에서 사용되는 소모품이다. 제품별로 차이는 존재하겠으나 교체주기는 대략 6~24개월으로 지속적인 수요가 발생하는 제품이다. 다른 사업부의 분기별 매출액 변동성이 큰 것과 달리 안정적인 매출을 유지하는 이유다. 국내에서는 에코프로에이치엔과 젬벡스가 시장을 양분하고 있다.
젬벡스 반도체 및 디스플레이용 코팅 레진, 필터 제조 및 판매 업체로 1998년 설립됨. 연결대상 종속회사는 2개사이며, 환경오염제어 사업 및 바이오 사업(항암 및 항염)을 영위함. 주력제품을 응용한 특수가스제거장치 및 대기오염방지설비와 같은 환경오염방지 및 유해가스제거장치 등도 생산함. 바이오 관련 사업을 특화하여 전문화할 법인(카엘젬백스)을 설립하여 2008년 10월 노르웨이 소재 법인인 GemVax AS의 지분 100%를 인수함. 출처 : 에프앤가이드
2) 아직은 비중이 작지만 PM도 향후 안정적인 Cash-Cow로 자리 잡을 수 있다. 물론 미세먼지 저감, 온실가스 감축의 경우 아직은 시장 초기 진입 단계에서의 매출 창출(공사 매출)이 더 크다. 다만 지금의 신규 매출이 미래의 안정적인 실적으로 이어질 수 있다. 토탈 솔루션 제공에 따른 PM 사업 덕분이다. 실제로 온실가스 감축 사업의 경우 매출액의 약 20%가 PM에서 발생하고 있다.
Ⅳ. 실적전망
2021 년 매출액 1,681 억원(+74% YoY), 영업이익 331 억원(+120% YoY) 전망 2021년 매출액은 전년 대비 74.1% 증가한 1,681억원을 기록할 전망이다. 미세먼지 저감 사업의 매출액이 가장 크게 증가(874억원, +402% YoY)하겠다. 전년도에는 코로나19 확산에 따른 고객사 투자 집행 연기로 매출액이 감소(-57% YoY)했었다. 연간 영업이익은 331억원으로 전년 대비 120% 급증할 전망이다. 매출 성장에 따른 영업 레버리지 효과로 수익성 개선(영업이익률 +4%p YoY)이 기대된다.
분기별로는 4분기(매출액 915억원, 영업이익 264억원)가 가장 기대된다. 연간 이익의 약 80%가 4분기에 발생하는 셈이다. 고객사 투자와 밀접한 관련을 갖는 사업 구조상 매년 말에 매출 집중 현상이 나타난다. 1~3분기 실적만을 두고 걱정할 필요는 없다는 뜻이다. 수익성 역시 4분기가 가장 높겠다.
2025 년 매출액 3,922 억원 전망: CAGR +32% 2021년의 호실적에는 기저효과의 영향이 분명 존재한다. 2020년으로 예정됐던 매출액 중 일부가 코로나19 탓에 2021년으로 이연되었기 때문이다. 2022년의 실적이 우려스러울 수 있다는 뜻이다. 하지만 2022년에도 전년 대비 20%의 매출 성장을 예상한다. ESG 트렌드 강화와 함께 수주 증가가 예상되기 때문이다. 2021년 상대적으로 부진했던 온실가스 역시 2022년에는 큰 폭의 매출 성장이 기대된다.
기저효과 (Base effect) 기저(基底, base)란 기초가 되는 밑바닥을 뜻하며, 효과란 보람으로 나타나는 좋은 결과를 뜻한다. 즉, 기저효과란 어떠한 결괏값을 산출하는 과정에서 기준이 되는 시점과 비교대상 시점의 상대적인 위치에 따라서 그 결괏값이 실제보다 왜곡되어 나타나게 되는 현상을 말한다. 호황기의 경제상황을 기준시점으로 현재의 경제상황을 비교할 경우 경제지표는 실제상황보다 위축되게 나타나고, 불황기의 경제상황을 기준시점으로 비교하면 경제지표가 실제보다 부풀려져 나타나게 되는 것은 바로 기저효과 때문이다. 기저효과는 비슷한 의미로써 반사효과라고도 불린다.
이연 (移延) 연장하여 옮기다. 미래로 끌어다 옮긴다란 의미를 가지고 있다. 미뤄진다는 의미로, 이월과도 비슷하다. 회계에서는 결산 분개 시 '수익의 이연', '비용의 이연' 등으로 등장한다. 손익의 귀속이 다음 회기로 연장되었다는 뜻으로, 예컨대 특정 비용이 본래는 올해의 손익에 귀속되어야 하지만 특정한 사정으로 인해 내년의 손익에 귀속되는 것이다.
중장기 성장 전망은 더욱 밝다. 2025년 매출액은 3,922억원으로 2020년(965억원) 대비 4배 이상 증가하겠다. 연평균 32%의 성장률을 의미한다. 미세먼지 저감, 온실가스 감축 등 기존 사업에서 성장이 이어지는 가운데 Cash-Cow 사업의 실적도 Level-up이 기대된다. 2024년부터는 신사업이 시작됨에 따라 제 2의 도약기가 도래할 전망이다. 다만 중장기 실적 전망에는 신규 고객사 확보는 반영하지 않았다. 불확실성을 고려하여 보수적으로 추정했다는 뜻이다. 역으로 추가적인 성장의 여력과 가능성이 남은 셈이다.
Ⅴ. Valuation
투자의견 매수, 목표주가 220,000 원 제시 투자의견 매수와 목표주가 220,000원을 제시하며 커버리지를 개시한다. 목표주가는 12MF 예상 EPS에 목표 PER 28배를 적용하여 산출했다. 목표 PER 28배는 국내 환경사업을 영위하는 업체들의 평균(25배 전후) 대비 약 15% 할증한 수치다. 신사업 확장 등에 따른 상대적으로 높은 Top-line 성장성(2025F 연평균 +32% vs. Peer Group 평균 +25% 내외; Range 15~30%)을 고려하여 Peer Group 대비 할증을 적용했다.
Peer (피어) 동종기업, 즉 같은 산업 내 비슷한 사업구조를 가진 기업.
인적분할 재상장 첫날(5월 28일) 주가는 급격한 재평가가 이뤄졌다. 이후 주가 흐름이 완만하게 약세를 보이고 있으나 반등의 여지가 크다는 판단이다. 분할 이전 Hidden Value에 속했던 환경 사업의 가치 재평가에 대한 기대감은 여전하다는 뜻이다. 특히 최근의 주가 하락은 펀더멘털과 무관한 이슈였다. 6월 11일 2차전지 ETF에서 편출 되면서 주가가 급락(-6% DoD)했기 때문이다. 현재 주가는 12MF PER 18배에 불과하다. 환경사업에 대한 가치를 가늠하기 어려운 점을 감안해도 2차전지, 태양광, 풍력, 수소 등 친환경 업종과 비교 시 현저한 저평가 상태다. 더욱이 중장기 성장성마저도 높다. 주가 재평가(Re-rating)의 여지는 충분하다.
펀더멘탈 (Fundamental) 해당 기업 또는 해당 산업군에서의 지표들로 해당 기업이 가지고 있는 가치, 즉, 매출, 순이익, 재무건전성 등과 같은 재무제표 상의 지표들과 환율, 금리 등과 같은 거시 경제지표등을 나타낸다.
DoD (Day on Day) 전일 대비 증감률
21/06/24 대신증권 Analyst 한상원
마치며
- 참고사항
미세먼지, 온실가스 감축 등 환경문제 개선에 대해 대두되는 현상황에서 관심을 가져볼 필요는 있다고 생각합니다. 좀 더 지켜봐야겠지만, 바닥을 다지고 있는 듯한 느낌도 드네요. 개인적으로 상장한 지 얼마 안 된 종목을 별로 안 좋아해서 그렇지 재료는 괜찮은 듯합니다. 추후 ESG, 탄소배출 ETF에 편입될 가능성도 있고요. 말씀하신 대로 4분기 매출이 어떻게 나올지 궁금해지네요.
