[만도] 기업개요 동사는 2014년 한라홀딩스의 자동차부품 제조ㆍ판매업 부문이 인적분할되어 설립되었으며, 2014년 한국거래소 유가증권시장에 주식을 상장함.
동사는 자동차 제동장치, 조향장치, 현가장치 등을 생산하는 자동차 샤시부품 전문 제조회사임.
주요 매출처는 현대자동차, 기아자동차 및 현대모비스, 현대위아이며 이에 대한 매출액은 2019년 기준, 약 59%를 차지하며, 북미거점 OEM에서 19% 비중 차지함.
출처 : 에프앤가이드
ADAS 사업부를 만도모빌리티솔루션즈로 물적분할. 지분율 100%
만도는 6월 9일 공시를 통해 회사분할결정을 발표했다. 존속법인을 만도로 하고, ADAS 사업부를분할하여 신설하여 만도모빌리티솔루션즈(가칭, Mando Mobility Solutions)라는 법인을 설립하는 물적분할방식이다. 만도가 만도모빌리티솔루션즈의 지분 100%를 보유한다. 만도모빌리티솔루션즈는 자본금 10억원, 자산총계 3,658억원, 자본총계 1,491억원이고(부채비율 145%), 2020년 기준 매출액은 7,646억원이다. 지난 3월 인수했던 만도헬라는 만도모빌리티솔루션즈의 100% 자회사가 된다(만도헬라 포함 시 2021년 단순합산 매출액은 1.2조원으로 제시). 분할관련 주주총회는 7월 20일이고, 분할기일은 9월 1일이다. 분할 후 만도는 상장을 유지하고, 만도모빌리티솔루션즈는 비상장으로 전환되나 만도의 100% 연결 자회사이기 때문에 기존 주주 및 연결실적에는 변동이 없다.
회사분할결정을 발표
ADAS (Advanced Driver Assistance Systems, 첨단 운전자 보조 시스템) 운전자의 운전에 도움을 주는 시스템이다. ADAS의 인간-기계 인터페이스(Human-Machine Interface, HMI)는 운전자 운전 피로를 감소시키고, 안전한 운전을 도와준다.
물적분할 (physical division) 모회사의 특정사업부를 신설회사로 만들고 이에 대한 지분을 100% 소유해 지배권을 행사하는 형식의 기업 분할 형태이다. 1998년 말 상법 개정으로 허용된 기업분할 방식의 하나이다. 기업분할은 기업의 전문성을 높이고 인수·합병(M&A)을 쉽게 하기 위해 도입되었다. 매각을 예로 들면 좋은 사업만 따로 분할해 파는 것이 통째로 파는 것보다 훨씬 쉽다.
물적분할을 하면 분할주체가 신설회사의 주식을 100% 소유해 주주들은 종전과 다름없는 지분가치를 누릴 수 있다. 또한 분할된 회사의 등록세와 취득세가 면세되고 법인세와 특별부가세 부과도 일정 기간 연기된다. 물적분할로 기업이 새로 생길 때 기존 주주들은 주식매수청구권을 행사할 수 없다.
만도헬라일렉트로닉스 (Mando hella electronics, MHE) 대한민국의 만도와 독일의 Hella사(社)가 설립한 합작 기업이다. 주요 사업은 자동차 전자부품(DAS-운전자지원시스템)과 ABS, ESC, ECS에 장착되는 전자 제어 장치(Electronic Control Unit; ECU)의 설계 및 생산이다.
기존 한라홀딩스(만도 모회사)와 독일 Hella사(社)가 각각 50%씩 보유했던 주식을 만도가2021년 3월 전량 인수했다.
만도모빌리티솔루션즈는 연평균 14% 성장 목표
만도는 물적분할의 이유로 샤시와 ADAS 사업의 구조재편을 통한 사업영역별 전문성 강화 및 경영 효율성 제고를 제시했다. 분할 후 중기 성장전략으로 만도(샤시 담당, 연평균 +9% 목표)는 전장 제품 성장 가속화와 고객 다변화를 제시했고, 만도모빌리티솔루션즈(ADAS 담당, 연평균 +14% 목표)는 시장성장 수혜와 제품/고객 다각화를 제시했다. 특히, 만도모빌리티솔루션즈는 자율주행 단계의 고도화에 대응하여 물량 및 제품 라인업(ex) 고해상도 센서와 고성능 통합 제어기 등)을 확대하고, 기존 해외 거점(중국/인도)과 신규 북미 거점을 활용하여 신규 고객을 유치하며, 모빌리티 신사업(데이터/클라우드/플랫폼 기반의 무인순찰/무인충전 로봇 등)도 확장한다는 계획이다.
섀시 (Chassis) 차체를 제외한 뼈대 구조를 말한다.
모빌리티 (Mobility) 사회적 유동성 또는 이동성‧기동성을 뜻하는 말로, 사람들의 이동을 편리하게 하는 각종 서비스나 이동수단을 일컫는다.
클라우드 컴퓨팅 (cloud computing) 사용자의 직접적인 활발한 관리 없이 특히, 데이터 스토리지(클라우드 스토리지)와 컴퓨팅 파워와 같은 컴퓨터 시스템 리소스를 필요시 바로 제공(on-demand availability)하는 것을 말한다. 일반적으로는 인터넷 기반 컴퓨팅의 일종으로 정보를 자신의 컴퓨터가 아닌 클라우드에 연결된 다른 컴퓨터로 처리하는 기술을 의미한다. 공유 컴퓨터 처리 자원과 데이터를 컴퓨터와 다른 장치들에 요청 시 제공해준다. 구성 가능한 컴퓨팅 자원(예: 컴퓨터 네트워크, 데이터 베이스, 서버, 스토리지, 애플리케이션, 서비스, 인텔리전스)에 대해 어디서나 접근할 수 있는, 주문형 접근(on-demand availability of computer system resources)을 가능케하는 모델이며 최소한의 관리 노력으로 빠르게 예비 및 릴리스를 가능케 한다. 클라우드 컴퓨팅과 스토리지 솔루션들은 사용자와 기업들에게 개인 소유나 타사 데이터 센터의 데이터를 저장, 가공하는 다양한 기능을 제공하며 도시를 거쳐 전 세계로까지 위치해 있을 수 있다. 클라우드 컴퓨팅은 전기망을 통한 전력망과 비슷한 일관성 및 규모의 경제를 달성하기 위해 자원의 공유에 의존한다.
중장기 성장 속도와 지분 희석 가능성의 힘겨루기
만도는 물적분할에 대한 다른 이유로 적시 자금유치를 통한 자율주행사업 성장의 가속화를 꾀한다고 밝혔다. 이는 물적분할이지만, 존속/신설법인의 자산 기준 분할비율이 9:1 정도로 추산되어 만도모빌리티솔루션즈의 입장에서는 향후 성장에 필요한 자원이 많지 않다는 점과 만도모빌리티솔루션즈의 자산/자본 크기에 비해 매출액/이익률이 상대적으로 좋아 신규 투자자금을 유치하기에 가벼운 구조라는 점 등에서도 만도모빌리티솔루션즈의 일부 지분이 향후 매각될 가능성이 유추된다. 종합적으로 판단하면, 물적분할 자체로는 중립적이지만, 향후 지분매각 가능성을 중장기 성장동력 제고가 얼마나 빨리 만회할 수 있는지가 주가의 향방을 가늠할 것이다. 만도에 대한 투자의견 BUY 를 유지한 가운데, 물적분할 및 이후 진행 상황에 따라 현재 목표주가 7.8만원은 조정될 수 있다.
만도 물적분할 컨퍼런스콜
1. 내용 [주요 내용] - 만도의 ADAS 사업부를 9월 1일부로 물적 분할하여 100% 자회사로 두고 신설법인으로 운영할 계획
[산업 현황] - 자동차산업은 전반적인 저성장세에도 불구하고, CASE(Connectivity, Autonomous, Shared, Electrification)로 통용되는 4개의 메가트렌드 부문은 고속으로 성장 중에 있음. Autonomous와 Electrification 사업부문은 만도와 관련이 깊으며, 해당 산업은 연평균 두 자릿수 성장 중
CASE 미래자동차는 4가지 키워드로 정리할 수 있다. - 연결(Connectivity): IT 기술이 융합된 자동차와 모든 것이 연결된다. - 자율주행(Autonomous): 운전자 조작 없이 자동차가 스스로 판단하고 움직인다. - 공유(Sharing): 한대의 자동차를 시간 단위로 나눠 여러 사람이 사용한다. - 전동화(Electrification): 자동차 구동방식이 내연기관에서 전기모터로 전환된다.
기존 자동차 산업에서는 부품 영역 간 요구되는 역량이 비슷하여 규모의 경제가 가능했지만, CASE가 대두되면서 제품 특성이 대폭 변화되었고 글로벌 Tier1 부품사들은 주요 사업부를 별도로 분리하여 성장을 추구하고 있음
Tier1 (티어1) 1차 부품 공급업체 (1차 벤더) 완성차 업체가 1차 부품 업체에서 납품받아서 완성차를 조립 * Tier 1 업체의 의의 : 양산단계의 수십 배 이상의 가치를 지불하며 여러 2, 3차 부품 공급업체와 함께 시제품 개발
[분할 개요] - 만도는 샤시 비즈니스와 ADAS 비즈니스가 있으며, 여러 측면에서 사업 특성이 상이함. 샤시의 경우 규모의 경제가 가능하고 체계화된 조직이 필요함. ADAS의 경우 전문적 인력이 필요하며, 적시에 대응할 수 있는 능력이 필요하고 스타트업 등 다양한 업체와의 협업도 필요함. 이러한 상이한 특성 때문에 분할을 통해 더욱 효율적인 성장이 가능할 것이라고 판단
[분할 방식] - 물적 분할로, 존속 법인인 현재의 만도가 만도모빌리티솔루션(가칭)을 100% 자회사로 둘 예정임. 물적 분할을 선택한 이유는 신규 투자 자금 유치에 용이하기 때문이며, 자회사화를 통해 두 사업부 간 밸류체인 상 통합을 추구하는 동시에 시너지 효과도 유지할 수 있을 것이기 때문임. 분할 후 매출 및 손익에 대해서는 연결로 인식할 예정임
밸류체인 (value chain, 가치 사슬) 기업에서 경쟁전략을 세우기 위해, 자신의 경쟁적 지위를 파악하고 이를 향상시킬 수 있는 지점을 찾기 위해 사용하는 모형이다. 가치 사슬의 각 단계에서 가치를 높이는 활동을 어떻게 수행할 것인지 비즈니스 과정이 어떻게 개선될 수 있는지를 조사하여야 한다.
[분할 후 매출 계획] 2021년 매출액 계획은 6.1조(샤시 5.2조, ADAS/MHE 1.2조), 2025년 CAGR 10% 성장하여 9.0조(샤시 7.4, ADAS/MHE 2.0조) 계획 중
CAGR (compound annual growth rate, 연평균 성장률) 시간이 지남에 따라 일정한 비율의 반환(수익)을 제공하는 등비수열 비율에 대한 비즈니스, 투자 용어이다. CAGR은 회계학 용어는 아니지만 소득, 가입 사용자 등의 비즈니스적 일부 요소를 기술하기 위해 사용된다.
[신설법인 성장전략] 자율주행이 고도화되면 필요한 센서나 레이다의 수가 증가하고, 단가도 급속도로 높아질 것으로 전망. 자율주행 레벨에 따른 CPV는 lv.2 $600~$700, lv.2+ $1,300~$1,500, lv.3 $3,000~, 이후 $4,000으로 전망하고 있음. 다수 제품 로드맵을 통해 라인업을 확장할 계획임
자율주행 레벨
SAE 자율주행 레벨 구분 (국토부)
CPV (Contents per Vehicle) 자율주행 레벨別 대당 ADAS 제품 탑재 금액 (예상치)
[존속법인 성장전략] - 핵심 샤시제품 전동화, 소프트웨어 고도화, xEV 포트폴리오 다각화 등을 활용할 계획임. 주요 전기차 업체와 모델에 샤시제품 전동화 사업을 진출하였고, 2020년 매출 기여도는 12%에서 2025년 30%로 확대할 계획. 또한 소프트웨어를 제품처럼 판매하여 매출을 발생시키는 것을 준비하고 있으며, 브레이크, 스티어링, 서스펜션 등 전기차 관련 부품 라인업 다양화 계획 중
xEV 전기 동력 자동차(하이브리드 전기차, 플러그인 하이브리드 전기차, 연료전지. 전기차 등)에 대한 총칭이다.
브레이크 (Brake, 제동장치) 기차·전차·자동차 등 차량이나 기계의 운전 속도를 늦추기 위한 제동기를 뜻한다.
스티어링 (Steering, 조향장치) 차량의 진행 방향을 운전자가 운전대로 주행 방향을 조작할 수 있게 해주는 장치이다. 운전대를 돌려서 얻는 힘을 기어를 통하여 증폭하여 바퀴의 방향을 움직여 차량의 방향을 조작할 수 있게 한다.
서스펜션 (Suspension, 현가장치) 차량의 차대 등 프레임에 바퀴를 고정하는 완충장치이다.
2. Q&A 문) 분할의 목적이 funding이 자유로운 것에 있다고 했는데, SI의 지분투자 가능성이나 상장 가능성이 있는지? 답) 아직 결정된 것은 없으며, 여러 가지 재원 확보를 위해 노력할 것이고 IPO도 계획 중 하나로 고려하고 있음
SI(Strategic Investors, 전략적 투자자) 기업이 인수, 합병을 하거나 대형 개발 사업 등을 벌일 때 자금을 지원하는 투자자를 말한다. 이들은 실제로 경영권을 확보하거나 사업을 영위할 목적으로 자금을 조달한다.
IPO (Initial Public Offering, 기업공개) 기업 설립 후 처음으로 외부 투자자들한테 주식을 공개 매도하는 일을 말한다. 이미 소수의 대주주에 의해 장외시장에서는 주식이 거래되는 경우가 많기 때문에 실질적으로 다수의 소액주주한테 주식을 파는 것을 말한다.
문) 기존 주주 입장에서 지분 희석의 우려가 있을 것 같은데, 물적 분할이 타 OEM으로부터 수주를 받기 위해서 하는 것인지 아니면 수주받은 후 경쟁력 확보를 위해서 하는 것인지? 답) non-현대/기아 매출이 증가하고 있고, MHE의 중국/인도 생산 베이스 활용 및 북미 진출을 통한 빅3 OEM에 대한 추가 수주도 기대하고 있는 상황임. 2025년 신설법인의 non-현대/기아 매출 비중은 34%로 계획하고 있음. 컴퓨터플랫폼/자율주행 레이다 등의 제품에 대해서는 수주를 확보한 상태임
OEM (Original Equipment Manufacturer) 주문자의 의뢰에 따라 주문자의 상표를 부착하여 판매할 상품을 제작하는 업체를 의미한다. 대한민국에서는 Original Equipment Manufacturing이라고 쓰고 '주문자 상표 부착 생산'이라고 번역하는 경우가 많다. 짧게 위탁생산이라고 부르기도 한다.
문) 신설법인의 ADAS 이외의 모빌리티/클라우드 등 신사업에 대한 매출 비중이 어느 정도 될지? 답) 모빌리티/데이터서비스는 신생사업이기 때문에 이에 필요한 기술 개발과 eco-system을 개발하는 중에 있음. 관건은 이를 ADAS와 연계하여 비즈니스 모델을 만들어내는 것이라고 생각하고, 당장의 매출보다는 향후 시너지를 발생시키는 것이 주요
문) CPV가 현재 제품 단가 대비 높아 보이는데, 추정 근거는 무엇인지? 답) 현재 판매하고 있는 센서들의 단가는 크지 않으며, $500~$600 미만 수준임. 추정한 CPV는 향후 자율주행 레벨이 발전함에 따라 고해상도/고성능 센서가 필요하며 이에 따른 단가 상승 등 미래 가치를 추정한 것임
문) 향후 Capex와 R&D 투자 금액은 어떻게 될지? 답) 신설 투자는 만도의 평균인 4%, R&D 투자 금액은 만도 평균보다 약간 높은 6% 초반대로 계획 중이며 2025년에는 Capex와 R&D 모두 1.5% 향상될 것으로 예상됨
CAPEX (Capital expenditures) 미래의 이윤을 창출하기 위해 지출한 비용을 말한다. 이는 기업이 고정자산을 구매하거나, 유효수명이 당회계년도를 초과하는 기존의 고정자산에 대한 투자에 돈을 사용할 때 발생한다. CAPEX는 회사가 장비, 토지, 건물 등의 물질자산을 획득하거나 이를 개량할 때 사용한다. 회계에서 Capex는 자산계정에 추가하므로 (자본화), 자산내용(세금부과에 적용되는 자산가치)의 증가를 가져온다. CAPEX는 일반적으로 현금흐름표에서 장비와 토지자산에 대한 투자 등에서 볼 수 있다.
R&D (Research and development, 연구개발) 경제 협력 개발 기구에 따르면 "인간, 문화, 사회의 지식을 비롯한 지식을 증강하기 위한 창조적인 일이자 새로운 응용물을 고안하기 위한 지식의 이용"을 가리킨다.
문) 소프트웨어 부문의 OTA는 어떤 식으로 개발을 할 예정인지? 답) EV 선도 OEM과 다년간의 OTA 경험이 있음. 당장의 사업 계획이라기보다는 주요 고객사의 만족도 제고임. 고객사가 OTA를 할 수 있도록 스펙을 맞추는 작업을 통해 고객사에 높은 만족도 및 경쟁력 향상에 기여하고 있음
OTA (Over-the-air programming) 새로운 소프트웨어, 구성 설정, 암호화 키 업데이트를 휴대전화, 셋톱박스, 안전한 음성 통신 장비(암호화된 2방향 무선 통신)에 다양한 방식으로 배포하는 것을 가리킨다. OTA의 한 가지 중요한 기능으로는 중심이 되는 특정 장소에서 모든 사용자에게 업데이트를 보낼 수 있으면서 이 사용자들은 업데이트를 거부, 변조할 수 없다는 점이며 이 업데이트는 채널을 통해 모든 이에게 즉시 적용된다는 점이다. 사용자는 OTA를 거부할 수 있지만 채널 관리자는 자동으로 이 채널을 시작하게 할 수도 있다.
EV (electric vehicle) 순수 전기차로 가솔린·디젤 같은 화석연료 없이 오로지 전기에너지로만 구동되는 차량이다.
문) 기존 사업부와 ADAS 사업부의 수익성 가이던스가 어떻게 될지? 답) 샤시 사업부는 마진이 회사 평균보다 약 1% 정도 낮고, 2025년에는 규모의 경제와 믹스개선을 통해 현재보다 2%정도 높을 것으로 전망하고 있음. 신설법인의 경우 MHE의 레버리지효과와 시너지 등을 통해 높은 한자릿수 수익률을 계획하고 있음
가이던스 (guidance) 매출액, 영업이익, 당기순이익 등 실적에 대한 기업의 예상 전망치다. 가이던스는 기업의 한 해 사업계획 수립 여부를 보여주는 자료로 애널리스트나 투자자에게 상장사의 실적 전망을 위한 길라잡이 역할을 한다.
레버리지 (leverage) 타인의 자본을 지렛대처럼 이용하여 자기 자본의 이익률을 높이는 것이다. 고정비용이 있을 때 매출액의 변화가 기업의 손익에 미치는 영향을 분석하는 데에 쓰인다. 이는 고정영업비용과 고정재무비용의 부담정도에 따라 기업에게 귀속되는 최종적인 주당이익에 어떤 영향을 미치는지 분석할 수 있게 한다.
-영업레버리지: 기업이 영업활동 시 발생하는 영업비용을 고정비와 변동비로 분류했을 때, 영업비용 내의 고정비 부담 정도를 의미한다. 생산이나 판매 등에 소요되는 비용인 영업비용 중 고정비의 비중이 클수록 영업 레버리지도 커진다. - 재무레버리지: 기업이 자본조달을 위해 타인자본을 사용할 때 수반되는 이자비용 등의 재무고정비인 이자비용의 부담 정도를 의미한다. - 결합레버리지: 영업레버리지와 재무레버리지를 결합란 것으로 매출액과 당기순이익의 관계에서 당기순이익 증가를 위해 고정자산과 타인자본 이용으로 인한 고정비용의 부담 정도를 의미한다.
문) 물적 분할의 경우 지주사 할인 등을 통해 기존 주주의 가치 훼손이 우려되는데, 물적 분할을 택한 이유는 무엇인지? 답) 물적 분할을 택한 이유는 Active Solution Provider로서의 역할이 중요하기 때문에 각각 사업부의 전문성과 시너지가 모두 필요하여 자회사 관계가 적절하다고 판단했고, 펀딩이 용이하기 때문임. 물적 분할을 하면 ADAS 사업부의 높은 성장을 통해 기존보다 주주가치를 제고할 수 있을 것으로 생각함
Active Safety Solutions Provider - Active Safety (액티브 세이프티) ‘충돌 등을 미연에 방지한다’라는 능동적 의미에서 본 자동차의 안전성을 뜻한다. TCL이나 ABS 등이 해당된다. - Solutions Provider (솔루션 공급자)
※ 만도 사업구조 개편을 보면 'Active Solution Provider'가 아닌 'Active Safety Solutions Provider'로 표기되어 있습니다. 문맥상으로도 'Active Safety Solutions Provider'가 어울려 보이네요.
21/06/10 하나금융투자 Analyst 송선재
마치며
- 참고사항
물적분할 결정을 발표했네요. 관련해 다른 증권사에서도 리포트가 나왔는데 긍정적으로 보는 분도 계시지만, 관망해보자는 의견이 다수네요. 리포트 본문에서처럼 만도모빌리티솔루션즈의 일부 지분 매각까지도 가능성을 열어두어야 할지도 모르겠습니다. 금일 외국인과 기관에서 매도물량을 쏟아내면서 종목토론방에서의 분위기도 그다지 좋지는 않네요. 실적이 개선되고 있다는 데이터라도 있다면 좀 나을 텐데... 아무튼 신규 진입하려는 분들은 2분기 실적 발표 후 결정하는 것도 나쁘지 않을 듯합니다.
