(리포트 뜯어보기) 시장 - 매크로와 관련된 5가지 시장 우려 점검

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안녕하세요. 케이입니다.

방문해 주셔서 감사합니다.😊

 

최근 빠르게 상승한 주가에 대한 매크로 변수에 대해 분석한 리포트가 있어 투자에 도움을 드리고자 소개드립니다.

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서론: 매크로는 그간 증시 랠리에 있어 중요한 변수였다

KOSPI는 작년 8월 이후 3개월간의 기간 조정을 끝내고, 11월 초 2,300pt에서 1월 25일 3,208pt까지 3개월이 채 안 되는 기간 동안 39.4% 상승하였다. 미국 증시도 마찬가지이다. S&P500 역시 8~10월 중 3,300~3,500pt의 박스권으로부터 1월 26일에는 3,800pt까지 올랐다. 이러한 과정에서 미래 사업환경 및 실적 기대에 힘입은 기업들의 주가가 많이 움직였지만, 다른 한편에서는 여러 매크로 리스크의 완화도 주가지수 상승에 한몫하였다는 생각이다.

 

매크로
매크로경제학(macro economics)
매크로 분석이라고도 하며 미시적(마이크로) 분석과 상대적인 개념. 균형 가격론에 의하면 가격은 시장의 수요와 공급이 일치하는 곳에서 결정된다. 그러나 사회 전체의 수요·공급을 창출하기 위해서는 각 소비자와 생산자의 행동을 거슬러 올라가 분석해야 하며 또한 최대 만족을 이루려는 소비자 행동과 최대 이윤을 얻으려는 생산자의 행동까지 분석해야 된다. 이와 같은 미시적 분석의 대상은 ① 각 가정을 단위로 하는 가계와 ② 각 기업을 단위로 하는 생산경제주체와 같은 개별적인 경제주체이며 객체는 개별재(個別財)이다.

즉 마이크로 분석은 이들 재(財)를 매개로한 개별적 주체 상호 간의 관련성을 분석하고, 궁극적으로는 가격 관계를 중심으로 한 경제 움직임을 연구하는 것이다. 고전 경제학은 이와 같은 마이크로 분석을 주류로 했지만 1936년에 케인스가 출판한 《고용, 이자 및 화폐의 일반이론》에서는 분석의 대상으로 국민소득, 고용, 유효수요, 투자, 저축, 소비, 생산량과 같은 경제 사회 전체를 둘러싼 매크로(거시) 개념을 다루었다. 그 후 매크로 분석이 성행되었는데, 그 대상은 경제 사회 전체의 집단적 총체적인 경제행위로써 국민소득과 물가 수준 등의 집계치(集計値)를 사용해 분석하는 것이다. 다시 말해 가격의 변화와 수량의 변화를 특별히 구분하지 않고 가격과 수량의 통합된 가치량의 변화를 다룬다.

따라서 마이크로 분석과 매크로 분석의 구별은 연구 대상에서는 개별과 총체의 차이이며, 연구방법에서는 가격분석과 소득분석인 것이다. 마이크로 분석을 행하는 이론을 마이크로(미시) 경제학, 매크로 분석을 하는 이론을 매크로(거시) 경제학이라고 한다.

11월에는 백신 개발과 상용화 뉴스가, 12월에는 기다렸던 각국 부양책 소식이 들려 왔다. 미국은 12월 하순에 9,000억 달러 규모의 추가 부양법안을 통과시켰고, 유럽에는 EU공동기금이 난항 끝에 출범하였다. ECB는 PEPP규모를 확대하고 기한을 연장하는 한편, TLTRO3의 조건을 완화하였다. 중국은 경제공작회의를 통해 중립적인 통화정책 유지를 천명하였다.

 

EU공동기금
EU 정상들은 2021년에서 2027년까지의 EU 장기 예산에 연계해 총 7천500억 유로 규모의 공동기금을 조성하기로 합의했다. 그리고 이 가운데 보조금 형태로 3천900억 유로(미화 약 4천500억 달러), 대출금 형태로 3천600억 유로 (미화 약 4천100억 달러)를 도움이 필요한 회원국에 제공하기로 결정했다.

ECB (European Central Bank, 유럽 중앙은행)
유럽 연합의 중앙은행이다. 통화 정책에 관한 일을 한다. 1998년에 창설되었으며 본부는 독일 헤센주 프랑크푸르트암마인에 위치하고 있다. 프랑크푸르트암마인에 2008년부터 2014년까지 본부 건물을 새로 건축했고, 다음 해부터 공식적으로 사용되고 있다. 현직 유럽 중앙은행 총재는 크리스틴 라가르드이다

PEPP (Pandemic emergency purchase programme, 팬데믹긴급매입프로그램)
유럽중앙은행(ECB)이 신종 코로나바이러스 감염증(코로나 19)에 대응해 올해 3월 내놓은 채권매입프로그램이다. ECB는 2020년 3월 18일 코로나19로 인한 경기둔화에 대응하고자 긴급 콘퍼런스 콜을 가진 후 7천500억유로(약1천37조원) 규모의 채권매입 프로그램을 도입하고, 이를 PEPP라고 명명했다.

당시 ECB는 성명에서 "코로나 19 발병과 확산으로 유로존 전망과 통화정책 전달 경로에 심각한 위험이 나타나는 것에 대응해 민간 및 공공채권에 대한 신규 자산매입 프로그램을 출범시키기로 했다"고 설명했다. 해당 프로그램은 연말까지 한시적으로 운용하는 1천200억 유로 규모의 자산매입 프로그램과 별도로 운용되며 기존 자산매입프로그램에 포함되지 않던 그리스 국채도 포함된다.

이후 ECB는 국가별 채권에 대한 매입 한도를 일시 제거했다. 지금까지 ECB는 채권매입프로그램에서 총채권의 3분의 1 이상을 특정 국가의 채권으로 채우지 않는다는 규정을 적용해 왔다. ECB는 올해 6월 통화정책회의에서 PEPP의 규모를 6천억 유로(약 819조 9천60억 원)로 증액했다. 이에 따라 PEPP의 총규모는 1조 3천500억 유로(1천844조 7천885억 원)로 늘어나게 됐다. ECB는 PEPP 기간을 적어도 내년 6월까지 늘리고, 코로나 19 위기가 끝났다고 판단할 때까지 PEPP를 통한 순자산매입을 진행하겠다고 밝혔다.

출처 : 연합인포맥스

TLTRO (Targeted longer-term refinancing operations, 장기대출프로그램)
유럽중앙은행(ECB)이 시중 은행들에 장기저리 대출을 융통함으로써 민간 영역으로 돈이 흘러가도록 유발하는 통화부양책이다.

새해 들어, 1월 5일에는 조지아주 상원 선거를 민주당이 가져가면서 Blue Wave가 현실화되었고, 14일에는 바이든 당시 대통령 당선인이 1.9조 달러 규모의 부양책을 제시하면서 경기회복 기대감을 높였다. 이 같이 나열해 보면, 증시에 우호적인 재료들이 연이어 발표되었음을 알 수 있다.

 

Blue Wave
민주당 상징색인 파랑 물결을 뜻하는 의미로, 민주당이 대통령과 상·하원선거에서 모두 승리해 백악관과 의회를 장악한 상황을 뜻한다.

한편, 주가가 빠르게 상승하다 보니, 다른 한편에서는 조정을 유발할 요인들을 지목하기 시작했고, 이때부터 기대가 일부 걱정으로 바뀌기 시작했다고 본다. 오늘 전략공감2.0에서는, 투자자가 걱정하거나 우려할 수 있는 제반 매크로 변수들을 점검해 보고, 우리의 생각을 제시해 보고자 한다. 

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본론: 5가지 우려 요인 점검

1. 중국이 긴축하는 것 아닌가요?
1월 마지막 주 중국의 단기자금시장에서 나타난 은행 간 금리(SHIBOR, Repo 금리)의 급등은 중국 통화정책 기조 변화에 대한 우려를 자아냈고, 실제 지난 한 주 아시아 증시의 상대적 부진으로도 귀결된 바 있었다. 이에 대한 우리의 견해는 다음과 같았다.

 

SHIBOR (상하이은행간금리)
중국 금융시장의 지표금리로 사용한다.

Repo (환매조건부채권)
미연준과 주요 은행, 증권사, 모기지회사들 간의 단기 자금거래를 대규모로 거래할 때 쓰이는 금리다.

첫째, 1) 월말 자금수요 증가와 2) 대규모 유동성 공급(춘절)을 앞두고 의례적인 유동성 회수가 맞물리면서 중국은행 간 금리의 급등을 유발하였기에 1월 말이 지나면 금리가 안정화될 가능성이 높다는 것이었다.

둘째, 중국인민은행의 의도가 있었다 할 지라도, 이는 1) Repo carry trade(낮은 1 일물 레포금리를 이용하여 은행이 국채를 매입하는 것)의 관행을 시정하기 위한 조치였을 개연성이 있으며, 2) 두 금리 간 스프레드가 크게 줄어들어 은행 간 금리의 상승을 추가적으로 용인할 명분이 약화되고 있다는 것이었다. 따라서 통화정책 기조의 변화로 보기 어렵다는 것이 우리의 주장이었다.

 

중국인민은행 (People's Bank of China, PBC)
중화인민공화국의 중앙은행이다. 시중은행인 중국은행과는 다른 은행이다. 중화민국의 중앙은행은 중화민국 중앙은행이다. 1948년 12월 1일에 설립되었다.

스프레드 (spread)
동일 종목에 대한 매수/매도 시 가격 차이 또는 일정 기간 동안 특정 주식 종목의 최저 가격과 최고 가격 차이 등 다양한 주식의 가격 (주가) 차이를 뜻 한다.

중국인민은행은 1월 29일과 2월 1일 각각 980억 위안의 유동성을 단기자금시장에 공급하였다. 1월 29일은 월말 결산/감사 등의 이유로 은행들끼리의 자금이동이 제한적이어서 은행 간 금리가 오히려 올랐지만, 2월 1일의 경우 1 일물 SHIBOR가 전일 3.282%에서 2.795%로 48.7bp 하락했다. 월말 자금교란은 역외 시장에도 영향을 미치며 1일물 CNH(역외 위안화) HIBOR의 급등(7.08%)도 유발했다. 2월 1일 HIBOR는 3.65%로 다시 안정화(7 일물 HIBOR도 전일 3.64%에서 3.42%로 하락)되면서 “우려가 정점을 지나는 모습”이다.

 

CNH
CNY는 중국 본토에서 거래되는 인민폐를 말하고, CNH는 본토 밖에서 거래되는 인민폐를 말한다. CNY는 중국인민은행 (중국중앙은행, PBoC: People's Bank of China)에서 정한 고정환율로 거래되지만, CNH는 거래 주체들 간의 수요와 공급에 의해 환율이 결정되므로 CNY 보다 환율 변동폭이 크다.

CNY 환율은 중국 본토에서 거래되는 위안화 환율이며, CNH 환율은 중국 본토를 제외한 지역으로 홍콩 및 기타 국가에서 거래되는 위안화 환율을 뜻한다.

HIBOR
홍콩은행 간 자금시장에서 거래되는 역외 위안화 금리

중국인민은행이 7 일물 Repo 금리를 인상하지 않는다는 조건 하에서, 7일물 역내 SHIBOR가 급등 이전 수준인 2.2% 내외(=7 일물 Repo 금리와 같은 수준)로 수렴한다면 사태가 일단락되었다고 해석해도 무방하다고 본다. 

 

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2. 판데믹이 쉽게 잡히지 않는 것 같아요
COVID-19가 쉽게 잡히지 않는 것 같다는 걱정은 과거에 비해 강한 사회적 통제 내지는 거리두기 상태가 지속되고 있다는 점과도 일맥상통한다. 독일은 학교, 보육시설, 슈퍼마켓 외 모든 상점을 닫는 봉쇄를 2월 14일까지 시행할 예정이었으나 바이러스 변이로 연장할 가능성을 열어 두기 시작했다. 한국도 2월 13일까지 현행 거리두기가 지속되는 모습이며, 중국은 신규 확진자수가 일간 150명 수준에 불과함에도 북경에 인접한 허베이 성 인구의 이동을 제한하는 강수를 두고 있다.

 

허베이 성 인구의 이동을 제한
중국이 수도 베이징을 둘러싼 허베이성의 3개 도시에 1주일간 ‘금족령’을 내렸다. 베이징을 신종 코로나바이러스 감염증(코로나 19)에서 지키기 위한 특단의 조치로 분석된다. 허베이성의 성도 스좌좡시 정부는 2021년 1월 9일부터 시내 지하철과 버스, 택시 등의 운행을 모두 중단시켰다. 지난 7일 시민들의 시외 이동을 금지시킨 데 이어 도시 내 교통까지 정지시키는 강수를 발동한 것이다. 스좌좡시 방역당국은 모든 주민에게 앞으로 1주일간 집에 머무르라고 지시했다. 시내 모든 상점은 오프라인 판매를 중단하고 온라인 배달로 전환했다. 이 같은 조치는 지난해 1월 코로나19 발원지인 우한 등 후베이성 전역에 내려졌던 전면 봉쇄와 비슷하다. 스좌장과 우한은 인구 1100만여 명의 공업도시라는 공통점이 있다.

출처 : 한국경제

봉쇄가 길어질수록, 혹은 강화될수록 대면 서비스업 경기회복이 지연되는 것은 불가피하며, 안타까운 일이다. 그러나 다른 한편에서 강한 봉쇄조치에 힘입어 각국의 신규 확진자수 증가세가 올해 초를 정점으로 꺾이기 시작했다는 것은 일종의 소득으로 볼 수 있다. 이는 향후 수개월 내에 봉쇄가 강화되기보다는 약화될 가능성을 높이는 요인이기 때문이다. 그 사이, 피해 최소화를 위해 각국의 정책당국이 어떠한 구제책을 내놓는지가 경기하방 위험의 크기를 결정하는 변수가 될 것이다. 

 

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3. 백신보급이 늦어져요
올 들어 백신 접종이 시작되었고, 총 49개 국가에서 백신접종 건수가 보고되고 있다. Our World In Data에 따르면, 1월 30일 기준 전 세계 인구의 0.68%가 접종했으며, 2차례에 걸친 접종으로 면역체계를 갖추었다고 볼 수 있는 비율은 0.13%에 불과하다. 국가별로는 이스라엘(34.7%), UAE(29.0%), 영국(13.2%), 미국(7.3%)이 선두권에 있으며 유럽 주요국은 2% 내외의 접종 진도율을 보이고 있다. 우리나라는 2월 말에 접종이 개시될 예정이다.

 

Our World In Data (OWID)
빈곤, 질병, 굶주림, 기후 변화, 전쟁, 실존적 위험 및 불평등과 같은 큰 글로벌 문제에 초점을 맞춘 과학적인 온라인 출판물이다. 이 출판물의 창립자는 사회 역사학자이자 개발 경제학자인 맥스 로저이다. 연구팀은 옥스포드 대학에 기반을 두고 있다.

UAE (دولة الإمارات العربية المتحدة‎, United Arab Emirates, 아랍에미리트 연합국) 
서남아시아의 아라비아 반도 남동부에 있는 입헌군주국으로, 7개 토후국(아부다비 토후국, 두바이 토후국, 샤르자 토후국, 아지만 토후국, 움알쿠와인 토후국, 라스알카이마 토후국, 푸자이라 토후국)으로 이루어진 연방 국가이다. 각각의 토후국들은 서로 다른 국왕들에 의하여 통치되며, 이 국왕들 중 한 명이 아랍에미리트 전체의 국왕으로 선출된다.

 

문제는 기존에 예상했던 것에 비해 상반기 예상 공급물량이 하향 조정되고 있다는 것이다. 아스트라제네카 인도 공장 화재와 유통상의 이슈 등이 주된 이유로 꼽히고 있어 전 세계 백신 접종 속도에 대해서는 보수적인 접근이 필요하다는 판단이다.

그림 8은 각 사의 발표 내용을 토대로 당사 제약바이오 애널리스트인 김지하 수석 연구원이 올 상반기와 하반기 백신 예상 공급물량을 추정한 것이다. 상반기 5개 제품 합계 30억 도스에서 하반기 60억 도스로 늘어난다는 것이 추정의 내용이다. 이는 모든 제품에서 공통적으로 관찰되는 사안이다.

 

도스 (dose, 복용량)
생체에 생물학적으로 영향을 줄 수 있는 물질의 양이다. 영양학에서는 식사 또는 특정 음식, 영양제 등에 특정 영양이 포함되었는지에 관련되어 있다. 의학에서는 치료의 목적으로 투여되는 약제의 양과 관련된다.

 

하반기에는 1) 현재 접종이 승인된 화이자, 모더나, 아스트라제네카 외에 3상이 완료된 존슨앤 존슨, 노바백스 백신 접종 개시 가능성, 2) 생산애로 사항의 해소, 3) 기존 제약사 및 위탁생산 업체와의 협업 확대 개연성 등을 고려해야 한다. 따라서 하반기에 접종 속도가 가속화될 가능성이 여전히 높으며, 각국이 집단면역에 도달하는 시점도 올해 말 전후가 될 것으로 예상한다.

시장은 백신 보급과 “Back to Normal”을 선반영 할 것이나, 실물 측면에서 보면 실제 일상생활의 복귀는 수 분기 후에 가능할 전망이다. 경제주체가 부양 혜택을 받고 이를 실제 소비로 연결하는 시점도 이 무렵일 것이다. 경기회복 속도(QoQ 기준)는 상반기보다 하반기가 더욱 빠를 것이라는 우리 시각도 여전히 유효하다.

 

QoQ (Quarter on Quarter)
전분기 대비 증감률

 

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4. 미국 경기부양책이 늦어진다는 데요?
바이든 대통령이 당선인 시절 제안한 1.9조 달러 경기부양 법안(American Rescue Plan)을 놓고 양당이 협의 중이다. 이러한 가운데 공화당 상원 10명이 6,000억 달러 규모의 대안 법안을 제시할 예정으로 알려지면서 경기부양 법안의 통과가 늦어질 것이라는 시각이 있다. 4~6주가 소요될 것이라는 전망도 존재한다.

 

1.9조 달러 경기부양 법안
조 바이든 대통령이 1조 9000억 달러 규모의 경기부양 안 통과에 총력을 기울이고 있다.

2021년 2월 3일 바이든 대통령은 민주당 의원들과의 전화 컨퍼런스에서 “코로나 관련 예산안 처리에 협조 해달라”며 “특히 개인 현금 지급 액수(1400달러)는 낮출 수 없다”고 말했다. 이는 바이든 대통령이 경기부양안 내용중 1400달러 현금 지급에 대한 약속을 지키겠다는 의미다. 아울러 바이든 대통령은 지난 1일 수잔 콜린스 등 공화당 소송 상원의원 10명이 제안한 6180억 달러 규모의 경기부양안에 대해서는 “고려사항이 아니다”라고 입장을 밝혔다. 현재 공화당은 바이든 대통령이 제시한 경기부양안 예산이 너무 많아 “부채 증가 등이 우려된다”며 강력히 반발하고 있는 상황이다.

현재 공화당은 바이든 대통령이 제시한 경기부양안 예산이 너무 많아 “부채 증가 등이 우려된다”며 강력히 반발하고 있는 상황이다. 바이든 대통령 역시 이날 전화 컨퍼런스에서 반발을 의식했는지 현금 지급 대상자에 대한 소득기준은 변경될 수 있다며 여지를 뒀다. 하지만 소득기준 변경에 대한 기준은 자세하게 언급하지 않았다. 연방 최저임금 인상안(15달러)도 제외될 가능성이 있다. 조 맨친(웨스트 버지니아) 의원을 비롯한 민주당 상원의원들 가운데서도 반대 목소리가 있기 때문이다. 현재 바이든 대통령과 공화당의 입장차는 크다.

출처 : LA중앙일보

 

바이든 대통령은 경기부양 법안이 지연될수록 비용이 더욱 커질 것임을 경고하고 있다. 법안이 백신 접종 시설과 인력 확충을 골자로 하는 패키지를 담고 있음을 고려한다면 이러한 주장을 정치적 명분이라 폄하할 사안은 아닌 듯하다. 그러나 현재 일간 100~120만 명이 접종을 받고 있다는 점을 고려한다면, 예산 증액 없이도 취임 100일 이내 1억 명 접종 목표를 달성할 가능성도 적지 않다.

이보다는 27주 이상 장기실업자 비중이 높아지는 가운데에서, 실업급여 추가 지급 기한 만료(3월 14일)와 자영업/공연예술 종사자 등을 대상으로 하는 PUA프로그램의 종료 기한(4월 5일) 전까지 새로운 부양책이 통과되어 실업급여의 사각지대에 있을 수 있는 사람들을 지원할 수 있도록 하는 것이 중요하다.

 

PUA (Pandemic Unemployment Assistance, 판데믹 실업 지원) 프로그램
2020년 케어스 법을 통해 만들어진 연방 프로그램으로, 정규 실업 보험 급여 수령 자격이 없는 근로자들에게 실업급여를 제공한다. 여기에는 자영업자, 독립 계약업자, 그리고 최근 소득이 정규 실업급여를 받기에 충분하지 않은 사람이 포함된다.

시간이 걸리는 것은 양당 합의 과정에서 불가피하다. 다만 1) 3월 중순을 넘기지 않으면서, 2) 실업급여와 부분적인 현금 지원 확대가 결정되는 것이 부양책 협상에 있어 가장 중요하다. 위의 조건이 충족된다면, 4~6주 심사 지연을 당장 걱정할 필요는 없다. 기존 9,000억 달러 패키지로 정책 공백을 메울 수 있기 때문이다. 신규 부양책과 관련해서 우리는 결국 지방교부금과 개인 현금지원, 최저임금 인상 부분에 조정이 가해져 1~1.3조 달러의 부양법안이 통과될 가능성에 무게를 두고 있다.

 

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5. 미국 인플레이션, 걱정 안 해도 되는 것 맞나요?
당장 올해 2분기 기저효과와 항공료/숙박 등 이연수요(pent-up demand)가 갑자기 팽창하며 발생할 수 있는 가격의 상승이 단기간 내 소비자물가와 PCE물가를 Fed의 목표치 수준으로, 혹은 그 이상으로 끌어올릴 가능성이 있으며, 이미 물가 전망에 반영되어 있다.

 

기저효과 (Base effect)
기저란 기초가 되는 밑바닥을 뜻하며, 효과란 보람으로 나타나는 좋은 결과를 뜻한다. 즉, 기저효과란 어떠한 결과값을 산출하는 과정에서 기준이 되는 시점과 비교대상 시점의 상대적인 위치에 따라서 그 결과값이 실제보다 왜곡되어 나타나게 되는 현상을 말한다.

호황기의 경제상황을 기준시점으로 현재의 경제상황을 비교할 경우 경제지표는 실제상황보다 위축되게 나타나고, 불황기의 경제상황을 기준시점으로 비교하면 경제지표가 실제보다 부풀려져 나타나게 되는 것은 바로 기저효과 때문이다. 기저효과는 비슷한 의미로써 반사효과라고도 불린다.

pent-up demand
억압된 수요, 그만큼 잠재돼있는 수요를 뜻한다.

소비자 물가지수 (Consumer Price Index, CPI)
가정이 소비하기 위해 구입하는 재화와 용역의 평균 가격을 측정한 지수다. 국가의 통계 기관에서 계산한 물가지수(price index)의 일종이다. 소비자물가지수의 변동률로 인플레이션을 측정할 수 있다. 소비자물가지수를 이용해 급여(wage), 봉급(salary), 연금, 물가를 연동시켜 인플레이션의 영향을 조정할 수 있다. 소비자물가지수는 인구 조사, 등과 함께 국가의 기본적인 경제 통계이다.

이론적으로는 생계비 지수와 동일하게 간주된다. 소비자가 구입하는 소비재나 용역 등 일정 범위의 세대의 소비생활에서 나타나는 물가 수준의 변동을 측정하기 위하여 쓰이는 물가지수이다.

PCE (PrivateㆍPersonal Consumption Expenditure, 개인소비지출)
이미 사람들이 사용한 금액을 집계한 경기 후행지수다. 미국 상무부 산하 경제분석국(BEA)이 미국 국민의 직전 월 소비를 조사해, 매달 말 발표한다. 가계와 민간 비영리기관이 물건을 사거나 서비스를 이용하는데 지불한 모든 비용을 합친 것이다. 즉, 한 나라에 있는 모든 ‘개인’들이 쓴 돈의 총액이다.

이 지표를 이용하면 특정 기간에 국민이 지출을 늘렸는지 줄였는지 파악할 수 있다. 여러 달 동안 집계한 PCE를 통해서는 소비시장의 변화를 확인해 과거 경기 흐름이 어땠는지 알 수 있다. 이 때문에 개인소비지출은 향후 경기를 예측하는데도 도움이 된다.

출처 : 조선비즈

Fed (Federal Reserve System, 연방준비제도, 연준, 페드)
미국의 중앙은행 제도이다. 1913년 12월 23일 미 의회를 통과한 연방준비법(Federal Reserve Act)에 의해 설립되었다. 시간이 지나면서 연방준비제도의 구조는 점차 커지게 되었는데, 1930년대에 발생했던 대공황과 2000년대에 발생한 대침체 같은 요소가 주요한 요소로 작용했다.

대통령이 임명하고 상원이 승인한 이사 7명으로 이루어진 연방준비제도이사회(FRB)에 의해 운영되며, 정부로부터는 철저한 독립성을 보장받고 있다. 가장 중요한 기능은 달러화의 발행이며, 그 외에 지급 준비율 변경, 주식 거래에 대한 신용 규제, 가맹 은행의 정기 예금 금리 규제, 연방 준비은행의 재할인율을 결정한다. 달러화가 세계 기축통화로 쓰이는 만큼, 이러한 결정은 미국 및 세계 경제 전반에 영향을 미친다.

중앙이사회는 워싱턴 D. C. 에 위치하고 현재 의장은 제롬 파월이다. 미국 각지에 연방준비은행(Federal Reserve Banks) 12개 지점(보스턴, 뉴욕, 필라델피아, 시카고, 샌프란시스코, 클리블랜드, 리치먼드, 애틀랜타, 세인트루이스, 미니애폴리스, 캔자스시티, 댈러스)이 있다. 연방 준비은행을 국립 은행이라고 오해하지만 사실은 사립 은행이며 JP모건 등 사립 은행들이 지분을 100% 소유하고 있으며 미국 정부는 약간의 지분도 소유하고 있지 않다.

 

상술한 일시적이며 국지적인 물가상승이 항구적 인플레이션 압력으로 연결될 가능성이 낮다는 점에서 연준은 이러한 인플레이션에 선제적으로 대응하지 않을 것임을 명확히 하고 있다. 12월 FOMC, 1월 14일 프린스턴대 강연, 1월 FOMC에서 반복적으로 강조하고 있는 내용이기도 하다. 이러한 부분에 대한 시장의 우려 내지는 오해는 상당 부분 해소된 것으로 판단한다.

 

인플레이션 (inflation)
경제학에서 인플레이션(inflation) 또는 물가상승은 한 국가의 재화와 용역 가격 등의 전반적인 물가가 지속적으로 상승하는 경제상태를 말한다. 이는 동시에 해당 국가의 통화가치 하락과 구매력의 약화 현상을 가져온다. 인플레이션의 주요 원인으로는 유통되는 통화공급의 증가 등이 있으며, 구체적인 원인을 바라보는 관점은 경제학 파별로 차이가 있다. 또, 인플레이션은 통화의 팽창뿐 아니라 소비자 투자, 재정지출 등 수요 확대에 의하여 생긴다. 이것은 그러한 부문에서의 초과수요를 통하여 물가의 상승이 촉진되기 때문이다. 인플레이션율을 결정하는 중요한 지표 중의 하나는 종합물가지수(소비자종합물가지수)이다. 이것이 단위 시간당 얼마나 변하는지가 인플레이션이 결정되는 요소이다.

인플레이션은 경제에 여러 가지 방향으로 긍정적 혹은 부정적인 영향을 준다. 인플레이션의 부정적인 영향으로는 돈을 저축하는 것에 대한 기회비용이 증가한다는 것이 있다. 미래의 인플레이션 증가의 불확실성은 투자 및 저축의욕을 저하시킬 수 있다. 그리고 인플레이션율이 충분히 높다면 소비자들이 물가상승에 대비하여 생필품을 비축(사재기)할 것이기 때문에 물자 부족 현상이 발생할 것이다. 인플레이션의 긍정적인 영향으로는 중앙은행이 실질 금리를 조정할 수 있도록 보장함(경기 침체를 완화하기 위함)과 동시에 비 화폐 자본 프로젝트에 대한 투자를 장려한다는 것이다.

FOMC (Federal Open Market Committee, 연방공개시장위원회)
12명으로 구성되는 연방준비제도(FRB) 산하의 위원회이다. 연 8회의 정례회의를 갖고, 미국 기준금리를 결정한다.

 

하지만 다른 한편에서 이러한 우려가 있을 수 있다. 이유 불문하고 물가상승률이 높아질 경우 채권시장 기대인플레이션을 자극하여 금리를 끌어올릴 수 있다는 것이다. 실제 소비자물가 상승률과 10년 BEI가 수년간 같은 흐름을 보여 왔다는 점을 감안하면 충분히 걱정할 수 있는 상황이다.

 

BEI (Break Even Inflation Rate, 기대 인플레이션율)
기대 인플레이션은 경제 주체들이 품고 있는 물가에 대한 전망으로, 기업 및 가계 등 경제 주체들이 예상하는 미래의 물가상승률을 말한다. 

명목채금리와 물가채(실질) 금리의 차이(스프레드)로 미래 기대하는 물가상승률을 나타내는 지표

그러나, 다른 한편에서 두 가지 사항을 고려해야 한다고 본다: 1) 3분기 이후 인플레이션율이 다시 하향 안정화되는 경우의 기대인플레이션 향방, 2) 경기회복이 미진한 상태에서 불필요한 우려로 금리가 상승했을 때 연준이 대응할 방법들이 그것이다. 후자에 해당하는 것이 자산매입 중 장기물 국채의 편입비중 확대라는 옵션이다. 이러한 사항을 고려했을 때, 일시적 인플레이션율의 상승이 금리의 항구적인 상승 압력으로 귀결될 것이라는 우려 역시 기우일 가능성에 무게를 둔다.

 

 

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요약 및 시사점

지금까지 시장 참여자가 매크로 이슈에 대해 지니고 있는 5가지 우려에 대해 살펴보았다. 이에 대한 우리의 견해를 요약하면 다음과 같다.

첫째, 2월 들어 SHIBOR 금리 변화가 나타나고 있다는 점을 고려한다면 중국의 자금시장 교란과 은행 간 금리 급등 현상은 일시적이었을 가능성에 무게를 둔다. 또한 이러한 움직임이 중국 통화정책 기조의 변화일 가능성은 매우 낮다.

둘째, 판데믹이 쉽게 진정되지 않고 있으며 강한 봉쇄조치가 잔존하는 것이 불편하다. 하지만 이런 봉쇄조치 덕분에 전 세계적으로 확진자 수 증가세가 둔화되고 있다는 소득이 있음도 고려해야 한다. 봉쇄가 강화되기보다는 수개월 내에 약화될 가능성을 주목해야 한다.

셋째, 전 세계적인 백신보급은 공장 화재와 유통상의 문제 등으로 상반기 기존 계획에 미달하고 있다. 그러나 3상을 통과한 백신의 사용이 허가되고, 기존 생산애로 사항 등이 해소되면서 하반기에 백신 접종은 더욱 힘을 받을 전망이다. 상반기보다 하반기 경기회복 속도가 더욱 빠를 것이다.

넷째, 미국 경기부양책이 양당 논의 과정에서 4~6주 지연되는 것을 당장 문제 삼을 필요는 없다. 실업급여 추가 지급 시한(3월 14일)와 PUA 연장 시한(4월 5일) 전에만 이들 프로그램 연장 내용을 담은 부양책이 통과된다면 그 사이는 기존에 통과된 9,000억 달러 패키지로 정책 공백을 메울 수 있다.

다섯째, 연준은 2분기 중 가시화될 미국의 일시적이며 국지적인 인플레이션에 선제적으로 대응하지 않을 것이다. 이 과정에서 기대인플레이션 상승에 따른 금리 상승 압력이 부각될 수는 있다. 그러나 오래가지 않을 것이다. 하반기 들어 물가상승률은 2분기 대비 하향 안정화될 것이고, 불필요한 금리 상승이라고 연준이 인식한다면 대응 옵션도 남아 있기 때문이다.

열거한 다섯 가지 중 판데믹 진정, 백신보급, 추가 경기부양 법안 통과는 결국 수개월 후면 부정적인 뉴스플로우보다는 긍정적인 소식이 전해질 가능성이 높은 이슈로 판단한다. 즉 시간의 문제라는 것이다. 이들 이슈에 대해서는, 지금 당장 눈앞에 가시적인 그림이 보이지 않는다 하여 사안 자체를 비관하지 말자는 것이 오늘 보고서를 통해 전달하고자 하는 시사점이다. 

 

 

 

21/02/02 메리츠증권 Analyst 이승훈

 

 

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마치며

 

연구원님께서는 시장에 대해 상당히 긍정적인 시각으로 보고 계시는군요. 시장을 예측한다는 것부터가 굉장히 어렵긴 하지만 말씀하신 내용을 보면 어느 정도 수긍하게 됩니다. 특히 2013년 연준에서 테이퍼링을 연급 하여 전 세계 금융시장이 요동쳤던 사례가 있기에 이번 연준은 상당히 신중하게 행동할 가능성이 높아 보이기도 하고요. 실제로 지난 1월에 연준 파월 의장이 테이퍼링은 아직 시기상조라 말하기도 했죠.

때문에 저 역시도 아직 상승장이 끝났다는 생각은 들지 않습니다. 다만 호재와 악재에 너무 민감하게 반응하는 주가를 보며 거품이 쌓이고 있는 게 피부에 와 닿습니다. 이번 게임스탑만 보더라도 광기가 느껴지지 않나요? 비단 미국뿐 아니라 우리나라에서도 최근 애플카와 엮이면 상한가를 치는 모습들을 보이고 있죠. 그렇기에 최대한 파티를 즐기되 언제라도 파티장을 빠져나갈 수 있도록 조금씩 준비해두는 것이 현명한 투자 방법이 아닐까 싶네요.

 

 

 

감사합니다. 오늘도 많이 배우고 갑니다.😊