(리포트 뜯어보기) 소매/유통 - [2022년 연간전망]'필수소비재 + 개별모멘텀' 투자전략 유효

ⓒ pixabay

 

안녕하세요. 케이입니다.

방문해 주셔서 감사합니다.😊

 

위드 코로나에 대한 기대감이 부각되고 있는 시기이지만, 마냥 긍정적으로 전망하기는 쉽지 않다는 관점에서 본 산업리포트입니다.  

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2021년 유통업종 Review

2021년 유통업종의 주가는 상고 하저의 모습이었다. 상반기에는 지난해 코로나19 영향에서 빠르게 벗어났다. 백화점의 경우, 기저 효과 수준의 반등이 아니라 19년 이상 성장을 하는 모습을 보였다. 빠른 소비 턴어라운드에 대해 시장은 열광하였으며, 이베이코리아 인수에 대한 불확실성이 노출된 이마트 만을 제외하면 모두 KOSPI를 아웃퍼폼했다. 상반기의 빠른 소비 반등이 컨센서스와 주가에 반영이 되고, 코로나19 4차 확산을 지나오면서 주가를 추가적으로 상승시킬 만한 동력이 없는 상황에서, 상반기 뜨거웠던 유통업종의 주가는 하반기 식어버리고 말았다.

 

상고하저 (上高下低)
상반기에는 실적·증시 등이 높고 하반기에는 상대적으로 낮은 형태를 뜻한다.

기저효과 (Base effect),
기저(基底, base)란 기초가 되는 밑바닥을 뜻하며, 효과란 보람으로 나타나는 좋은 결과를 뜻한다. 즉, 기저효과란 어떠한 결괏값을 산출하는 과정에서 기준이 되는 시점과 비교대상 시점의 상대적인 위치에 따라서 그 결괏값이 실제보다 왜곡되어 나타나게 되는 현상을 말한다. 호황기의 경제상황을 기준시점으로 현재의 경제상황을 비교할 경우 경제지표는 실제상황보다 위축되게 나타나고, 불황기의 경제상황을 기준시점으로 비교하면 경제지표가 실제보다 부풀려져 나타나게 되는 것은 바로 기저효과 때문이다. 기저효과는 비슷한 의미로써 반사효과라고도 불린다.

턴어라운드 (turnaround)
넓은 의미로는 구조조정(Structural Regulation)과 리스트럭처링(Restructuring) 리엔지니어링(Reengineering) 등을 거친 후 기업이 회생되는 것을 뜻한다. 주식시장에서는 실적이 호전되는 기업을 말한다.

이베이코리아
한국의 오픈마켓 시장은 G마켓, 옥션 이 세 곳의 사실상 독점 구조로 이루어져 있었다. 이베이는 한국 최초의 인터넷 경매 전문 사이트인 옥션과 G마켓을 각각 지난 2001년과 2009년에 인수하고 2011년 이베이 코리아를 출범시켰다. G마켓, 옥션, G9, CBT 등 저마다의 강점을 지닌 브랜드를 바탕으로 한국 오픈마켓 시장의 선두를 달리고 있다. 2021년 6월 24일 신세계그룹이 이베이코리아를 인수하였다.

이마트
2011년 5월 (주)신세계로부터 인적분할하여 설립되었으며, 연결대상 종속기업으로 (주)신세계조선호텔, (주)신세계푸드, (주)이마트에브리데이, (주)스타필드고양 등을 보유함. 2020년 반기기준 신세계에 속한 계열회사로서 보고서 작성 기준일 현재 신세계그룹에 속한 계열회사는 총 42개사임. 2020년 상반기 대형마트 매출액은 증가하였으나, 채널간 경쟁 심화, 언택트 소비 확산 등의 영향으로 국내외 시장환경은 어려울 것으로 예상.
출처 : 에프앤가이드

아웃퍼폼 (Outperform)
시장 상승률보다 더 큰 상승률을 보이는 수익률

컨센서스 (Consensus)
시장 전문가들에 의해 분석된 주식 종목 또는 업종과 시장에 대한 평균적인 매매 가격(목표 가격)과 매매 입장 등을 포함한 일련의 투자정보를 의미한다.

 

개별 종목 중 2021년 가장 주가 수익률이 좋았던 종목은 BGF리테일이었다. 편의점업황이 서서히 반등한 것도 주가에 한몫하였지만, 경쟁사인 GS리테일의 합병과 실적 부진 등이 맞물리며, BGF리테일에 대해 수급이 쏠리는 모습도 주효하였다. 반면, 현대홈쇼핑과 롯데하이마트의 주가는 부진하였는 데, 지난해 코로나19에 따라 업황이 개선되었던 홈쇼핑, 가전양판점이 올해는 높은 기저의 영향에 실적이 부진한 영향이었다.

 

BGF리테일
2017년 인적분할하여 설립된 신설법인으로 2017년 12월 유가증권시장에 재상장되어 거래가 개시됨. 동사는 편의점 체인화 사업을 영위하고 있으며, 당사의 종속회사는 물류사업, 식품제조 및 유통 등 당사의 업무를 보조하는 업무를 수행하고 있음. 브랜드 독립에 맞춰 차별화된 한국형 편의점 모델을 개발하였으며, 가맹점의 수익성과 운영 편리성을 향상시킴으로써 점포 개발 경쟁력 또한 갖추고 있음.
출처 : 에프앤가이드

GS리테일
전력 및 통신용전선과 케이블 판매를 목적으로 1971년 금성전공(주)라는 사명으로 설립되었으며, 두 차례 상호변경을 거쳐 2005년 GS리테일로 상호를 변경함 지에스그룹에 속한 계열회사로서, 2021년 반기말 현재 지에스그룹에는 69개의 국내계열회사가 존재. 상장사는 당사를 포함하여 총 7개사가 있음. 2020년 7월 GS네트웍스는 씨브이에스넷(주)과의 합병을 통해 물류센터 운영체계 고도화, 수익모델 다각화 등 성장을 기대.
출처 : 에프앤가이드

현대홈쇼핑
동사는 2001년 방송채널 사용사업과 홈쇼핑 프로그램의 제작ㆍ공급 및 도ㆍ소매업 등을 목적으로 설립되었으며, 2010년 유가증권시장에 주식을 상장함. TV홈쇼핑, 인터넷쇼핑몰 사업을 주로 영위함. 정수기 렌탈 업체 현대렌탈케어, 플라스틱, 창호 제조업체 현대엘앤씨 등 9개 기업을 연결대상 종속회사로 보유함. 2019년 현대백화점그룹에 계열 편입돼 판매채널 확대 및 계열사인 현대 리바트와의 시너지를 통한 도약을 목표로 함.
출처 : 에프앤가이드

롯데하이마트
1987년 6월 하이마트로 설립된 동사는 가전제품 도소매업을 영위하며, 2020년말 기준 448개의 점포와 14개의 물류센터를 운영 중임. 동사의 최대주주는 2008년 유진기업으로 변경된 후 2012년 10월 롯데쇼핑으로 다시 바꼈으며, 상호도 롯데하이마트로 변경함. 업계 1위 카테고리킬러업체로서 규모의 경제실현과 최고의 브랜드 인지도를 확보하고 있으며, 이를 바탕으로 합리적인 가격과 최고의 서비스를 고객에게 제공하고 있음.
출처 : 에프앤가이드

 

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2022년 소비 시장, 마냥 낙관적이지 않아

위드 코로나로의 전환, 그리고 기대감

11월 위드 코로나로의 방역 체계의 전환이 소비시장에 대한 기대감이 커지고 있다. 그동안의 이동 제한이 단계적으로 해제되면서, 지난 2년 동안 온전히 누리지 못했던 일상으로의 복귀가 점진적으로 가능해졌고, 복귀에 대한 설렘이 소비 시장에의 온기로 이어질 수 있을 것이라 기대되는 것이다. 이를 반영하며, 코로나19 4차확산에 따라 주춤했던 소비자심리지수는 9월부터 반등하여, 10월까지 그 추세를 이어오고 있다.

 

위드(with) 코로나
확진자 대신 치명률 중심으로 방역체계를 전환한다는 의미다. 코로나19와 공존한다는 뜻.

 

2022년 소비시장 마냥 낙관적이지만은 않아

긍정적 고용 지표, 가처분소득 증가율의 반전을 이끌어 줄 것
소비는 기본적으로 가처분소득과 소비성향의 함수이다. 2020년의 소비는 가처분소득보다는 소비성향의 정상화가 전체 소비의 증가를 이끌었다고 평가할 수 있다. 코로나19에 대한 소비자의 민감도가 무뎌지는 상황에서 평균소비성향은 2019년 수준으로 회복하였다. 최근 상승한 부동산 등의 자산가치의 반등도 소비성향을 끌어올린 것에 주효했다고 판단된다.

 

가처분소득 (可處分所得, disposable income)
가계의 수입 중 소비와 저축 등으로 소비할 수 있는 소득을 가리키며 총 소득에서 비소비지출(세금이나 의료보험료 등)을 제하고 남아 저축에 쓸 수 있는 금액을 말한다. 가처분소득이 증가하면 그 증가분의 한계 소비 성향(propensity to consume)만큼 소비가 증가한다.

다만, 가처분소득의 증가율은 지난해보다 둔화된 모습이다. 2Q21에는 역성장을 기록하기도 하였는데, 전년도 재난지원금 기고에 따른 영향이기는 하나, 이를 제외하더라도 지난해 mid single 수준의 가처분소득 증가율 추이 대비해서 올해는 그 증가율이 낮아진 것은 사실이다. 이는 지난해부터 부진했던 고용지표의 부진의 영향이라는 판단이다. 코로나19의 영향으로 취업자 수는 2020년 3월부터 순감세로 전환하였으며, 이러한 순감세는 올해 2월까지 이어지는 모습이었다. 

 

2Q21 (Q = Quarter, 분기)
2021년 2분기

mid single (Single = 한자리 수)
Low-Single: 5% 미만
Mid-Single: 5% 내외
High-Single: 5% 초과

다행히도 지난 3월부터 고용지표는 회복하고 있는 모습이다. 19년 대비해서도 취업자 수가 많아지고 있어, 단순히 20년의 낮은 기저에 따른 것이라고 평가하는 것도 바람직하지 않다. 코로나19에 영향이 컸던 도소매·숙박음식점업의 취업자는 여전히 순감세를 지속하고 있기 때문에 위드코로나 전환에 따른 해당 업종의 회복이 기대되는 2022년의 취업자 순증세는 더욱 확장될 수 있을 것으로 전망된다. 일시휴직자의 수도 점진적으로 정상화되고 있는 모양새이다.

 

최근 인플레이션과 금리 인상 사이클 진입은 부담
최근 나타나고 있는 인플레이션과 그에 따른 금리 인상 사이클 진입은 아무래도 부담이 될 수밖에 없을 것이다. 인플레이션의 성격이 수요견인형 인플레이션이었다고 하면 우려가 크지 않겠지만, 공급망 차질에 따른 비용인상형 인플레이션이기에 그 부담이 더욱 크다. 각국 중앙은행들은 인플레이션의 장기화를 염두에 두고 있으며, 인플레이션에도 불구하고 경기 회복에 대해서는 여전한 자신감을 가지고 있어, 테이퍼링 등이 진행되고 물가를 잡기 위해 금리 인상의 시기를 앞당기는 것으로 보인다.

 

인플레이션 (inflation, 물가상승)
한 국가의 재화와 용역 가격 등의 전반적인 물가가 지속적으로 상승하는 경제상태를 말한다. 이는 동시에 해당 국가의 통화가치 하락과 구매력의 약화 현상을 가져온다. 인플레이션의 주요 원인으로는 유통되는 통화공급의 증가 등이 있으며, 구체적인 원인을 바라보는 관점은 경제학파별로 차이가 있다. 또, 인플레이션은 통화의 팽창뿐 아니라 소비자 투자, 재정지출 등 수요 확대에 의하여 생긴다. 이것은 그러한 부문에서의 초과수요를 통하여 물가의 상승이 촉진되기 때문이다. 인플레이션율을 결정하는 중요한 지표 중의 하나는 종합물가지수(소비자종합물가지수)이다. 이것이 단위 시간당 얼마나 변하는지가 인플레이션이 결정되는 요소이다.

인플레이션은 경제에 여러 가지 방향으로 긍정적 혹은 부정적인 영향을 준다. 인플레이션의 부정적인 영향으로는 돈을 저축하는 것에 대한 기회비용이 증가한다는 것이 있다. 미래의 인플레이션 증가의 불확실성은 투자 및 저축의욕을 저하시킬 수 있다. 그리고 인플레이션율이 충분히 높다면 소비자들이 물가상승에 대비하여 생필품을 비축(사재기)할 것이기 때문에 물자 부족 현상이 발생할 것이다. 인플레이션의 긍정적인 영향으로는 중앙은행이 실질 금리를 조정할 수 있도록 보장함(경기 침체를 완화하기 위함)과 동시에 비 화폐 자본 프로젝트에 대한 투자를 장려한다는 것이다.

테이퍼링 (tapering)
정부가 경제 위기에 대처하기 위해 취했던 양적 완화의 규모를 점진적으로 축소해 나가는 것을 말한다. 출구 전략의 일종이다. 사전적 의미에서 테이퍼링(tapering)은 "점점 가늘어지다", "끝이 뾰족해지다"라는 뜻이다. 테이퍼링이라는 용어는 2013년 5월 23일 벤 버냉키 미국 연방 준비 제도 의장이 의회 증언 도중에 언급하면서 유명한 말이 되었다.

정부는 경제 위기에 대처하기 위해 이자율을 낮추고 채권을 매입하는 등의 방법으로 시장에 통화량을 증가시키는 정책을 취한다. 이러한 양적 완화 정책이 어느 정도 효과를 달성하여 경제가 회복되기 시작할 때, 정부는 출구 전략의 일환으로서 그동안 매입하던 채권의 규모를 점진적으로 축소하는 정책을 취하는데, 이것이 테이퍼링이다. 그런 점에서 테이퍼링은 '양적 완화 축소'라고 해석할 수 있다. 테이퍼링은 출구 전략의 일종이지만 출구 전략과 동일한 의미는 아니다. 정부는 출구 전략을 시행하기 위해 채권 매입 규모를 축소하는 테이퍼링 정책 이외에도 은행 이자율을 올리는 등 다른 방법으로도 통화량을 축소할 수 있다.

인플레이션은 결국 실질 가처분소득에 부담으로 작용할 수 있다. 금리 인상은 가계부채가 1,300조원에 육박하는 상황에서 이자에 대한 부담을 가중시킬 수 있다. 이 역시 가처분소득에 있어 부담이다. 소득 중 이자비용이 차지하는 비중은 2% 수준이기 때문에 금리 인상의 민감도가 크지는 않을 것으로 예상되지만 말이다. 만일 금리 인상이 다양한 자산 가격의 조정으로 이어질 경우에는 단순히 가처분 소득 만이 아니라 소비심리에도 영향을 끼칠 수 있을 것이다. 과거 금리 인상이 있었던 16~18년의 부동산 가격의 상승폭은 다소간 제한되는 모습을 보이기도 하였다.

 

해외 여행 재개의 내수 소비 영향은 제한적일 것
내수에서의 위드 코로나 그 이후 글로벌 리오프닝이 단계적으로 진행될 것인 데, 2022년 해외여행의 재개에 따라 국내 내수 소비에 영향을 줄 것이라는 우려가 있다. 결론부터 말하면 당사는 해외 여행 재개에 따른 내수 소비 영향은 제한적일 것이라 판단한다. 

 

리오프닝 (Reopening)
경제활동 재개

전체 소비에서 여행(국외 소비 제외)이 소비에서 차지하는 비중은 2~3% 수준이다. 해당 소비가 코로나19의 영향으로 2020년 코로나19의 영향으로 인해 급격하게 감소하였다. 여행소비가 차지하는 비중이 약 2%p 정도 감소한 것으로 보인다.

하지만 2021년을 기점으로 여행 소비는 이미 정상수준 이상으로 회복하였다. 해외여행이 제한된 것은 사실이나 해당 소비가 국내 여행으로의 전환이 이뤄졌기 때문이다. 참고로 지난해 감소한 여행 소비는 주로 내구재 소비(자동차+가전/가구)로 전환이 된 것으로 추정된다.

분석에 활용한 신용카드 데이터는 국외 소비를 파악하기 힘들기 때문에 국외 소비에 대해서 추가적으로 논의해볼 필요가 있는 데, 순 국외 소비(내국인의 해외소비 – 외국인의 국내소비)는 정상 수준의 2~3%에서 현재 1%로 낮아져 있다. 이 1~2%p의 차이가 내수 소비에 부담으로 작용할 수는 있으나, 당분간 내수 중심으로 활동의 제약이 해제되고, 순차적으로 해외 여행이 정상화될 것으로 전망되기 때문에 그 영향이 서서히 반영되어 체감적으로 느끼기에는 어려움이 있을 것이라 판단된다.

 

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소비 불확실성 : 필수소비재 > 사치재

앞서 언급한 바와 같이 위드 코로나 시대에도 불구하고 인플레이션, 금리 인상 등의 매크로 지표들은 2022년 소비에 대해 고민하게 한다. 이 같은 상황에서는 필수소비재를 취급하는 유통업태가 사치재를 취급하는 유통업태 대비 선호도가 높을 수밖에 없다.

필수소비재를 취급하는 대표적 유통업태가 대형마트이며, 사치재는 백화점이다. 실제 2016년부터 2017년까지의 물가 상승 사이클에서 대형마트인 이마트의 주가 퍼포먼스가 순수 백화점 사업자인 현대백화점을 아웃퍼폼한 것을 확인할 수 있다.

 

현대백화점
2002년 주식회사 현대그린푸드의 백화점사업부문이 분할되어 설립되었으며, 2002년 한국증권거래소에 주권이 재상장되었음. 2017년 8월에는 통합멤버십 제도인 H.Point를 출시하여 다양한 포인트제도 통합을 통해 범용성과 고객편의 향상에 기여하고 있음. 남양주시에 신규프리미엄아울렛 출점을 위한 부지를 확보하여 건물신축 공사를 진행중이며, 서울 영등포구 여의도동에 백화점 출점, 충청북도 청주시에 아울렛 출점을 계획하고 있음.
출처 : 에프앤가이드

 

대형마트, 가공식품 판가 인상 사이클의 수혜 전망

당사는 2022년에도 +l~2% 수준의 기존점성장이 지속될 수 있을 것으로 전망한다. 이마트는 +5% 이상의 기존점성장률이 전망된다. 시장에서 우려하는 지난해 하반기부터 나타났던 높은 베이스는 크게 부담이 되지 않을 것으로 전망하고 있다. 2022년 대형마트는 가공식품 중심의 판가 인상의 수혜가 전망되기 때문이다.

 

2H21부터 대형마트의 기존점성장률이 큰 폭으로 반등한 이유를 단순히 내식 수요의 증가라고 보기는 어렵다. 내식 수요가 실제로 증가하였다고 할 지라도 20~21년의 배달앱 시장의 고속 성장을 보면, 외식 수요가 온전히 집밥을 지어먹는 수요로 이어졌다고 연결짓기에는 어려움이 있는 것이 사실이다. 더욱 더 중요한 것은 코로나19에 대한 공포감이 컸던 1H21보다 공포감에 있어 둔감해지는 시기였던 2H21의 대형마트의 기존점성장률이 좋았다는 점이다.

 

2H21 (H = Half, 반기)
2021년 하반기

대형마트의 매출 성장, 당사는 물가와 연관을 짓는 것이 더욱 타당하다고 판단한다. 2H22부터 신선식품의 가격이 급등하였기 때문이다. 이에 따른 P의 상승이 대형마트의 기존점성장률을 이끌었다고 보는 것이 더욱 합리적일 것이다. 문제는 지난해의 높은 기저로 인해 올해 하반기부터는 신선식품의 가격이 역성장하는 모습을 보이고 있다. 이 때문에 대형마트의 성장률이 내년부터 꺾일 수 있다는 우려가 대두되는 것이 아닌가 판단된다. 신선식품의 가격이 꺾이는 것이 부담되는 것이 사실이지만, 가공식품의 판가 인상 행렬이 본격화된 것이 이를 충분히 상쇄할 수 있을 것으로 예상된다.

 

P (Price, 판매가격)

판가 (판매가, 판매 가격)

 

2011년 하반기의 모습을 주목할 필요가 있다. 2010년의 신선식품 가격 급등에 대형마트의 매출은 2010년 호조를 보였다. 신선식품의 가격은 높아진 기저 영향으로 2011년 하반기부터 하락반전하였는 데, 해당 시기부터 가공식품 물가의 상승이 이를 상쇄하여, 2010년읜 높은 기저에도 불구하고 2011년 대형마트의 기존점성장률은 2% 수준으로 안정적으로 성장하는 모습을 보여주었다. 이 같은 모습이 2022년에도 다시 한번 재현될 수 있을 것이라 판단된다. 수익성 측면에서 신선식품보다는 가공식품이 우위에 있기 때문에 P의 상승을 이끄는 드라이버가 가공식품이 된다는 것은 마진율에 있어서도 긍정적이다.

 

백화점, 소비 시장 불확실성 상존하나 질적으로는 개선될 것

백화점의 2021년의 매출 성장률 트렌드를 보면, 코로나19에 대한 영향이 제한적이었던 9월 이후의 19년 대비 매출 성장률이 상반기의 대비 확대된 것을 확인할 수 있다. 이와 같은 트렌드가 지속될 경우, 내년 상반기까지는 +mid to high single 수준의 성장률이 유지될 수 있을 것으로 추정된다.

다만, 앞서 언급한 바와 같이 백화점은 2022년 소비 시장의 불확실성에 있어 최전선에 노출되어 있는 업태이다. 특히 금리 인상에 따른 자산 가치의 위축이 나타날 경우 그 부담이 더욱 커질 수 있을 것으로 예상된다.

매출 성장에 있어서는 불확실성에 노출되어 있지만, 카테고리별 매출 비중의 개선으로 수익성 개선이 나타날 수 있을 것으로 판단된다. 20년과 21년까지는 저마진 카테고리인 명품과 가전 카테고리가 고마진 카테고리인 의류/잡화보다 매출 성장이 뛰어난 모습이 나타났다. 가전 카테고리의 매출 둔화는 이미 나타나고 있는 상황에서 11월부터 위드 코로나로의 전환 등에 따라 명품의 매출 성장률이 높아진 기저에 의해 둔화되고, 의류, 색조 화장품 등의 소비가 증가할 수 있을 것으로 전망되기 때문이다.

 

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위드 코로나 시대로 전환, 단계적 접근 유효

1H22 내수 중심의 위드 코로나 → 2H22 글로벌 리오프닝

앞서도 언급한 바와 같이 11월부터 위드 코로나로 방역 체계가 전환되며, 단계적 일상 회복의 시대로 진입하였다. 위드 코로나는 우선적으로 내수 중심의 영업시간 및 사적 모임 인원 제한의 해제에서 점진적인 글로벌 리오프닝으로 진행될 것으로 예상하며, 당사는 글로벌 리오프닝의 시기는 2022년 하반기부터 본격화될 것으로 전망하고 있다.

해외 여행에 대해 수요가 증가하고 있는 것은 사실이나, 여전히 구주와 미주 등의 방역 체계와 백신 보급률이 우수한 일부 선진국을 대상으로만 제한으로 여행이 가능하다는 점과 항공사들이 국제선 항공 편수를 수요의 증가에도 불확실성이 상존한 현 상황에서 보수적으로 늘려나갈 것이라고 예상되어지는 점 등에서 우리나라가 위드 코로나로 방역 체계 전환을 하였다고 해서 즉각적으로 해외 여행이 전면 정상화된다고 전망하기는 어렵다. 인천공항에서도 2022년 전후를 기점으로 완만한 여행 수요의 회복을 전망하고 있으며, 2024년께 해외 여행의 완전한 정상화를 점치고 있다.

 

우선적으로 편의점에 대응하자

이에 따라 상반기에는 내수 중심으로 위드 코로나에 대해 대응할 필요가 있다고 판단된다. 위드코로나의 관점에서 편의점 업종에 대해 긍정적인 관점을 제시한다. 위드 코로나로의 방역 정책 전환 시에 가장 편안한 선택지가 될 업태는 편의점일 것으로 예상되기 때문이다. 19년 대비 기존점성장률 회복을 못한 유일한 업태이다. 회복이 더뎠기 때문에 당사는 편의점의 투자 매력도가 크지 않다고 판단하였다.

위드 코로나로의 전환이 매출 회복의 트리거가 될 수 있을 것으로 전망한다. 편의점의 매출 회복이 더뎠던 이유는 주거지 상권의 매출 회복은 이미 나타났지만, 대학가 등 특수입지의 부진이 지속되고 있고, 유흥가 등의 상권이 10시 영업 제한 등으로 부진했기 때문이다. 편의점이 24시간 영업을 한다는 점을 고려 시, 10시부터 다음날 오전 6시까지의 트래픽 감소의 영향은 8시 30분까지 영업을 하는 백화점, 11시까지 영업을 하는 대형마트에 비해 매출에 주는 영향이 컸을 것으로 판단하고 있다.

 

트리거 (Trigger)
변화를 초래시키는 계기, 방아쇠 등의 의미를 갖는 용어이다. 통상, 특정 패턴/상황/상태와 만나면/일치하면 이를 시작으로 인식하며 기동 된다.

위드 코로나의 전환은 대학가 등 특수 입지의 정상화와 함께 10시 이후의 트래픽을 전반적으로 확대시키면서 편의점의 영업시간을 사실상 확대시키는 의미로 해석해볼 수 있을 것이다. 10시 이후에 갈 곳이 없어 죽었던 트래픽이 확대되면, 단순히 유흥가의 매출 회복뿐만 아니라 기타 주거지상권의 트래픽 확대로 이어질 수 있을 것으로 전망한다. 이러한 흐름 속에 편의점의 기존점성장률은 4Q21부터 2022년까지 편안한 성장이 가능할 수 있을 것이다.

당사는 2022년 편의점의 기존점성장률을 +3~4% 수준으로 전망한다.

 

하반기에는 면세점의 글로벌 리오프닝 모멘텀 부각 전망

당사는 2H22부터 해외 여행이 본격화될 것으로 전망하고 있는 데, 이 시기부터는 면세점의 글로벌 리오프닝 모멘텀에 집중할 필요가 있다고 판단된다.

 

모멘텀 (Momentum)
주가 상승 또는 하락 정도를 표현할 때 사용하는 용어로써, 주가 상승 또는 하락 추세(경향) 및 그 원동력을 표현할 때도 사용하는 용어이다.

1H22까지는 높아진 중국 소비의 기저가 다소간 부담이 될 수 있을 것으로 전망된다. 중국의 소비는 3Q21부터 피크 아웃한 상황이 나타나고 있다. 일부 기업의 부실, 전력난 등도 중국 매크로에 있어 부담이다. 한국 면세점 사업자들의 매출 성장은 사드 보복과 코로나19에 따른 국경 봉쇄 등의 이슈가 아니라고 할 경우에는 중국의 소비 성장률과 괘를 같이 하고 있다. 중국 소비에 대한 우려가 한국 면세점 업종에 대한 우려로 이어지는 것은 불가피할 것으로 전망된다.

 

피크 아웃 (Peak-Out)
정점을 찍고 내려온다는 뜻

매크로 (Macro)
「거대한」이라는 의미를 나타내는 접두어로 「아주 작은」이란 뜻의 접두어 마이크로(Micro)와는 비교된다. 예를 들어 Macrophysics(거시물리학)이 그것. 경제학에서는 Microeconomics, 즉 미시경제학과 반대되는 Macroeconomics, 즉 거시경제학의 용례가 있다. 최근에는 매크로가 「전체」, 마이크로가 「개별」이라는 의미가 되어 '매크로'는 GNP, '마이크로'는 기업의 대명사처럼 쓰이는 경우도 있다.

 

하반기부터는 올해 하반기 중국의 낮은 기저가 오히려 기회 요인으로 작용할 수 있다. 또한 중국 소비 성장률과는 별개로 해외 여행 재개에 따른 공항의 트래픽 확대, 그에 따른 매출 확대가 면세점업종의 성장을 견인할 수 있을 것이다. 시내점에서는 FIT의 유입이 나타날 수 있다. 이에 따른 따이공 대비 면세점의 바잉파워 확대로 수익성이 확대되어질 것으로 기대된다.

 

FIT (Free Independent Travel, 개별 여행)

따이공 (代工)
'물건을 대신 전달해주는 사람'을 의미하며, 한국과 중국을 오가며 면세품·농산물을 소규모로 밀거래하는 보따리상을 일컫는다.

 

2022년 면세점의 시장규모는 181억달러(+20% YoY)로 전망한다. 1H22에는 높은 중국 소비의 기저의 영향으로 산업 성장은 +10% YoY 수준에 그칠 것으로 전망되지만, 2H22에는 해당 기저는 낮아지고, 해외 여행의 확대가 점진적으로 진행됨에 따른 공항점 중심의 매출 회복이 가시화될 수 있을 것으로 예상되며 면세사업의 성장성이 +26% YoY 수준으로 확대될 것으로 전망된다.

 

YoY (Year on Year)
전년 대비 증감률

 

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투자전략 – ‘필수소비재 > 사치재’ + ‘개별 모멘텀’

당사에서는 2022년 유통업종에 대한 투자의견을 중립으로 제시한다. 위드 코로나와 글로벌 리오프닝에 대한 기대감이 자극되는 시기이기는 하나, 인플레이션과 금리 인상 사이클 진입 등의 이슈는 소비에 있어 부담으로 작용할 수 있기 때문에 소비 시장과 연계된 유통 업종에 대해서는 개별 모멘텀이 강한 종목에 대한 선별적인 접근이 유효한 시기라고 판단이다. 업태 전반적으로는 소비 시장에 둔감한 필수소비재를 취급하는 업태인 대형마트, 편의점을 사치재를 취급하는 백화점보다 선호한다. 필수소비재를 취급하기에 오히려 인플레이션에 대해서는 수혜가 예상되기도 한다.

유통업종 최선호주로는 이마트를 제시한다. 차선호주는 BGF리테일이며, 관심종목으로는 GS리테일을 제시한다.

 

Top pick 이마트 – 할인점 성장 지속 + SSG.Com 의 상장 모멘텀

이마트는 대표적으로 필수소비재를 취급하는 대형마트 사업자로 가공식품 가격 인상에 따른 수혜로 2022년에도 할인점의 기존점성장률은 +5% 이상을 기록할 수 있을 것으로 전망된다. 최근 발표된 10월의 기존점성장률이 이에 대한 힌트가 될 수 있다고 판단된다. 지난해 10월 기존점 성장률의 기저가 +9.1% YoY 임에도 불구하고 올해 10월 ~~%의 기존점성장률을 기록했다. 단순히 기저가 높아진다고 해서 2022년 기존점 매출의 역성장에 대한 우려를 하지 않아도 된다는 것을 확인시켜주었다.

또한 SSG.Com의 상장이 2022년 중 예정되어있기 때문에 SSG.Com의 상장 모멘텀이 본격화될 수 있을 것이다. 당사는 지난 8월 30일에 발간한 ‘유통업체는 플랫폼을 이길 수 없다’라는 자료를 통해 플랫폼으로 진화하고 있는 SSG.Com의 적정 가치를 8~9조원 수준으로 제시한 바 있다. 이 때문에 언론 상에서 제기되는 10조 이상의 가치도 허황된 것이 아니라는 판단이다. 더욱이 SSG.Com이 다소 경쟁 플랫폼 대비 열위에 있던 성장성에 대한 확대도 2022년부터 본격화될 수 있을 것으로 예상되며, SSG.Com에 대한 기업가치는 더욱 확대될 수 있을 것으로 예상되는 데, 출시를 앞둔 유료 멤버십 서비스가 성장성 확대의 트리거로 작용할 수 있을 전망이다.

 

SSG.Com (에스에스지닷컴)
2019년 신세계와 이마트의 온라인 사업을 떼어낸 뒤 합쳐서 만든 온라인 법인이다.

이마트가 이베이코리아를 인수하면서 밝혀왔던 전략이 ‘온-오프 360 에코 시스템’의 구축이었는데, 이 같은 전략이 SSG.Com의 유료 멤버십을 통해 구체화될 수 있을 것이라 판단되기 때문이다. ‘온-오프 360 에코 시스템’이란 결국 온-오프라인에서 신세계 그룹이 가지고 있는 다양한 자산을 통해 소비자를 신세계 그룹 내에 락인시킨다는 전략인데, SSG.Com의 유료 멤버십의 경우, 소비자에게 로열티가 큰 신세계 그룹 내의 다양한 자산(이마트, 스타벅스, 신세계백화점, 트레이더스, 조선호텔, SSG.Com, 이베이코리아 등)에 대한 상호 간의 혜택을 제공하면서 소비자를 락인 시킨다는 전략이다.

 

락인효과 (Lock-in)
특정 제품이나 서비스에 소비자를 '묶어두는' 효과를 말한다. 특정 서비스를 이용하기 위해 반드시 한 회사의 제품을 이용해야 하는 경우를 뜻한다.

예를 들어 SSG.Com에서 e머니를 지급하여, 이마트로 방문하게 한다던 지, 스타벅스에서 SSG.Com에서 활용할 수 있는 쿠폰을 발행하는 등의 작업을 통해 소비자를 자사 서비스 내로 락인시킬 수 있게 되는 것이다. 여기에는 네이버와의 협업도 충분히 가능하다는 판단이며, 그에 따른 제공 서비스의 확대도 충분히 검토가 가능할 것이다.

 

네이버 (NAVER)
동사는 국내 1위 포털 서비스를 기반으로 광고, 쇼핑, 디지털 간편결제 사업을 영위하고 있으며, 공공/금융 분야를 중심으로 클라우드를 비롯한 다양한 IT 인프라 및 기업향 솔루션 제공을 확대해가고 있음. 웹툰, Zepeto, V LIVE 등 다양한 콘텐츠 사업을 통해서도 글로벌 사업 기반을 확장하고 있는 ICT 기업임. 네이버파이낸셜, 네이버 클라우드 등 연결대상 종속회사 76개를 보유함.
출처 : 에프앤가이드

‘온-오프 360 에코시스템’전략이 성공 가능성이 높은 이유는 결국 신세계 유니버스가 보유하고 있는 라인업들의 높은 고객 충성도에 있다. 그리고 이 같은 전략에 있어 온라인 플랫폼의 중추적인 역할을 하고 있는 SSG.Com, 이베이코리아가 중심이 될 것이며, SSG.Com과 이베이코리아의 성장성 확대로 귀결될 것이다.

 

위드 코로나 관점에서 우선은 편의점
차선호주 BGF 리테일, 관심종목 GS 리테일

위드 코로나로의 전환에 따른 수혜는 편의점이 가장 클 수 있을 것으로 예상된다. 그동안 더뎠던 기존점성장률의 반등은 위드 코로나 방역 체계 전환에 따라 그간 부진했던 야간 트래픽의 회복, 유흥가, 학교 인근, 오피스 상권의 회복에 따라 본격화될 수 있을 것으로 기대된다. 당사는 2022년 편의점의 기존점성장률을 +3~4%로 전망하고 있다.

편의점의 선택지 중 우선순위에 있는 것은 BGF리테일이다. 앞서도 확인할 수 있었듯이 GS리테일 대비해서 기존점성장률의 반등이 빠르고 강하다. 순수 편의점이라는 점에서 편의점 업황이 개선되는 것에 대한 베타가 클 수 있다.

아직까지 GS리테일은 후순위이다. 하지만 반전이 나타날 수도 있을 것이라 판단되어, 주목이 필요하다. GS리테일이 그간 경쟁사 대비 부진했던 원인 중 가능성이 높은 것을 2가지 정도로 추려볼 수 있다. 첫째는 경쟁사 대비 상품 경쟁력이 약화되었기 때문에 소비자들의 BGF리테일에 대한 선호도가 높아졌을 수 있다는 점이다.

두 번째 가능성은 점포 입지의 비중에 따른 결과일 수 있다는 것이다. GS리테일의 수도권 점포 비중은 경쟁사 대비 약 4%p 높다. 광역시까지 포함할 경우, 그 비중의 차이는 5%p까지 벌어지게 된다. 코로나19에 따라 가장 영향을 많이 받은 상권이 유흥가, 오피스 상권, 대학가 등이라고 할 경우, 대도시의 점포 비중이 높은 GS리테일이 아무래도 경쟁사 대비 영향이 클 수밖에 없었을 것이다. 이 가능성이 높다고 한다면, 11월 위드 코로나의 관점에서 양사 간의 기존점성장률 격차는 좁혀질 것이고 이는 밸류에이션 갭의 축소로 이어질 수 있을 전망이다. 그리고 2022년에는 2년 간 역성장한 기존점성장률의 베이스로 인해 빠른 회복을 기대해볼 수 있을 것이다. 아직까지는 확인된 바가 없기 때문에 지난 2년 간 편의점 업종의 업계 재편을 이끌고 있는 BGF리테일의 손을 들어줄 수밖에 없다. GS리테일은 11월부터 반전을 만들어 낼 필요가 있다.

 

밸류에이션 (Valuation)
기업, 업종, 시장 등 다양한 평가 대상의 내재된 가치 대비 시장 평가 수준을 뜻한다.

 

 

 

 

21/11/15 유안타증권 Analyst  이진협

 

 

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마치며

 

위드코로나로 인해 기대감도 있지만, 아직 불확실성이 상존하고 있기에 마냥 긍정적으로만 바라볼 수 없는 것도 사실입니다. 따라서 2022년 유통업종에 대한 투자의견을 중립으로 제시하신 것 같네요.

개인적으로 GS리테일이 합병 후, 당기순이익이 늘어난 것 말고는 가시적인 성과가 아직까지 나타나지 않는 것 같아 아쉬움이 남습니다. 어서 무언가 보여주었으면 하는 바람이 있네요. 

최선호주 이마트, 차선호주 BGF리테일, 관심종목 GS리테일 을 꼽아주셨으니 참고 바랍니다. 

 

 

 

감사합니다. 오늘도 많이 배우고 갑니다.😊